22 全年净利36.2 亿元，23Q1 净利环比微增，维持“增持”评级新和成公司于4 月20 日发布2022 年度报告，22 全年营收159.34 亿元，yoy+6.8%，归母净利36.20 亿元（扣非后35.87 亿元），yoy-16.9%（扣非后-14.2%）；其中Q4 营收40.24 亿元，同/环比-6.5%/+8.9%，归母净利6.09亿元，同/环比减少36.8%/23.6%，维生素需求低迷及价格下跌是主因。公司拟每10 股派现5 元。同时公告23Q1 实现营收36.21 亿元，yoy-16.2%/qoq-10.2%，归母净利6.43 亿元，yoy-46.6%/qoq+5.6%。我们预计公司23-25 年归母净利分别为41.7/53.0/65.6 亿元，对应EPS 为1.35/1.71/2.12 元，结合可比公司估值水平（Wind 一致预期23 年15x PE），给予公司15x PE，目标价20.25 元，维持“增持”评级。

    营养品利润有所下滑，香料香精和新材料板块量价齐增据年报，公司22 年营养品板块营收yoy-1.94%至109.52 亿元，毛利率yoy-10.5pct 至36.6%，其中蛋氨酸业务二期10 万吨/年产能平稳运行，据博亚和讯22 年固体蛋氨酸均价2.04 万元/吨，同比上涨0.8%；维生素业务22 年景气承压，VA（50 万IU/g）/VE（50%）均价15.9/8.5 万元/吨，同比变动-49.7%/+5.6%。据公司年报，22 年香料香精板块/新材料板块量价齐增，分别贡献营业收入29.67/11.66 亿元，同比上升32.0%/33.4%，毛利率yoy+7.1/-9.6pct 至49.0%/22.7%。全年销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.05/+0.31/+0.10/-1.54pct 至0.77%/3.17%/5.39%/0.28%。

    23Q1 盈利底部徘徊，静待复苏

    23Q1 公司营养品价格底部震荡，综合毛利率31.7%，同比下降9.9pct。据博亚和讯，23 年4 月内公司主要产品维生素A/维生素E/维生素C/维生素D3/蛋氨酸均价分别为9.0/7.7/2.1/5.9/1.7 万元/ 吨， 较上月环比2.3%/2.0%/-10.6%/+20.4%/-0.9%。我们认为营养品盈利底部，静待复苏。

    新项目建设有序推进，多板块支撑长期增长

    据22 年报，营养品板块0.5/0.3 万吨/年维生素B6/B12 产能正常生产销售，公司持续开发建设新项目、新产品，3 万吨/年产能牛磺酸项目开始试车；公司蛋氨酸二期15 万吨/年产能建设有序推进，预计2023 年6 月建成；同时公司部署液体蛋氨酸项目，在建产能18 万吨/年。香精香料板块，年产5000吨薄荷醇项目进入试车阶段；新材料板块，年产7000 万吨PPS 三期项目开始试车，己二腈项目进入中试阶段；原料药板块，500 吨/年氮杂双环项目开始生产销售。伴随公司化工和生物等板块新项目落地投产叠加市场需求复苏，公司有望实现高质量增长。

    风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。