事件：2023年4月21日，新和成发布2022年年报：实现营业收入159.34亿元，同比增长6.82%；实现归属于上市公司股东的净利润36.20亿元，同比减少16.89%；加权平均净资产收益率为16.08%，同比下降5.13个百分点。销售毛利率36.94%，同比减少7.57个百分点；销售净利率22.83%，同比减少6.50个百分点。

    　　其中，2022年Q4实现营收40.24亿元，同比-6.02%，环比+8.90%；实现归母净利润6.09亿元，同比-36.41%，环比-23.58%；ROE为2.62%，同比减少1.87个百分点，环比减少0.92个百分点。销售毛利率34.12%，同比减少4.72个百分点，环比增加0.48个百分点；销售净利率15.27%，同比减少7.15个百分点，环比减少6.38个百分点。

    　　同时公司发布2023年一季报，2023Q1单季度，公司实现营收36.12亿元，同比-16.15%，环比-10.23%；实现归母净利润6.43亿元，同比-46.55%，环比+5.57%；ROE为2.69%，同比下滑2.69个百分点，环比增长0.07个百分点。销售毛利率达31.69%，同比下滑9.86个百分点，环比下滑2.42个百分点；销售净利率达17.91%，同比下滑10.13个百分点，环比增长2.64个百分点点评：

    　　公司营收同比增长，维生素盈利收窄致业绩承压2022年，公司实现营收159.34亿元，同比+6.82%，主要受益于蛋氨酸、新材料和香精香料系列等产品价格与销量较上年同期有所增长。而维生素产品市场需求、市场价格较上年同期有所下降，同时，部分主要原材料价格较上年同期有所上涨，带动公司成本抬升，进而对盈利造成压力，2022年公司实现归母净利润36.20亿元，同比-16.89%。分业务板块看，营养品2022年实现营收109.52亿元，同比减少1.94%，毛利率达36.59%，同比下滑10.47个百分点；香精香料业务实现营收29.67亿元，同比增长32.04%，毛利率达48.97%，同比上升7.06个百分点。

    　　期间费用方面，2022年公司销售/管理/财务费用率分别为0.77%/8.56%/0.28%，同比+0.04/+0.41/-1.55pct，财务费用率大幅下滑，主要系2022年汇率波动产生汇兑收益所致。2022年，公司经营活动产生的现金流量净额达43.61亿元，同比减少25.29%，主要系2022年原材料采购额增加所致；投资受益为1.29亿元，主要由于2022年理财产品收益及联营企业实现的利润。公允价值变动净收益为-0.66亿元，主要由于2022年远期结售汇公允价值变动所致。

    　　维生素E价格企稳回升，看好公司业绩逐步修复2023年一季度，公司实现毛利润11.45亿元，同比-6.45亿元，环比-2.28亿元，毛利润下滑或受主要产品维生素A、维生素E及蛋氨酸价格下行影响，据Wind，2023Q1维生素市场均价达90.0元/千克，同比-62.15%，环比-8.53%；维生素E市场均价达74.8元/千克，同比-15.02%，环比-8.04%；蛋氨酸市场均价达18.0元/千克，同比-11.86%，环比-10.93%。同时，2023年一季度实现归母净利润6.43亿元，同比-5.60亿元，环比+0.34亿元，归母净利润环比提升主要受益于期间费用率的环比改善，以及资产减值损失减少所致。期间费用率方面，2023Q1年公司销售/管理/财务费用率分别为0.81%/8.63%/1.40%，环比-0.01/-1.79/+0.87pct，管理费用环比下滑主要由于研发费用减少所致。同时，一季度公司资产减值损失为0.37亿元，环比减少1.14亿元，或由于2023年一季度产品及原料价格相对较稳，致存货跌价损失较少所致。目前，维生素价格已来到历史低位，进入二季度，维生素E价格已开始企稳回升，据Wind，截至4月23日，维生素E2023Q2均价达76.5元/千克，环比+2.27%，随着下游需求的逐步修复，我们看好维生素盈利逐步上行，同时伴随着PPS、牛磺酸等新产能效益不断释放，看好公司二季度业绩环比改善。

    　　营养品及香精香料不断扩能，驱动公司持续成长公司作为全球营养品及香精香料领先企业，近年持续扩能。15万吨/年蛋氨酸新装置按照进度有序推进，预计2023年6月建成；同时，公司拟与中石化合资建设18万吨/年液体蛋氨酸生产装置；同时，5000吨/年维生素B6、3000吨/年B12正常生产销售，30000吨/年牛磺酸项目开始试车，年产5000吨薄荷醇项目也进入试车阶段。随着营养品及香精香料新产能相继落地，公司竞争优势将进一步增强，同时新产能也将驱动公司持续成长。

    　　新材料及原料药业务逐步破局，为公司长期发展带来广阔空间公司以发展高分子聚合物及关键中间体为中心，按一体化、系列化原则适度发展材料下游应用，打造了从基础原料到高分子聚合物、再到改性加工、到特种纤维的PPS全产业链，目前主要产品包括聚苯硫醚PPS及高温尼龙PA。目前，公司年产7000吨PPS三期项目进入试车阶段；同时，公司己二腈项目也处于中试阶段，项目报批流程正有序推进。原料药板块，公司目前产品主要涵盖维生素系列、抗生素系列、医药中间体系列，500吨/年氮杂双环项目已打通工艺路线，目前开始生产并销售。新材料广泛应用于信息技术、生物技术、新能源、高端装备等领域，市场增长空间广大；同时原料药也具有较大是市场规模，据公司公告，2021年全球原料药市场规模达1770.5亿美元，公司在新材料及原料药板块的持续突破，将为公司长期发展带来广阔空间。

    　　盈利预测和投资评级：综合考虑公司主要产品价格价差情况，我们对公司业绩进行适当下调，预计公司2023-2025年归母净利润分别为36.20、48.65、63.71亿元，对应PE分别14、11、8倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、原油价格大幅震荡。