事件1：2023 年4 月21 日，新和成发布2022 年年报， 2022 年公司营业总收入159.34 亿元，同比增长6.82%，归母净利润为36.2 亿元，同比下滑16.89%。对应4Q22 营业总收入40.24 亿元，同比下滑6.49%，归母净利润为6.09 亿元，同比下滑36.80%。各项财务数据与公司之前发布的业绩快报基本吻合， 符合市场预期。2022 年销售毛利率/ 净利润率分别为36.94%/22.83%，同比分别-7.56/-6.50ppt。

    　　事件2：2023 年4 月21 日新和成发布2023 年一季报，公司1Q23 营业总收入36.12 亿元，同比下滑16.15%，环比下滑10.23%；归母净利润为6.43亿元，同比下滑46.55%，环比增长5.57%。业绩符合市场预期，1Q23 销售毛利率/净利润率分别为31.69%/17.91%，同比1Q22 分别-9.86/-10.13ppt，主要与维生素A 等维生素类产品价格下跌相关。

    　　公司2022 年营收增长主要来自香精香料及新材料板块的增长，维生素A等营养品价格下跌拖累公司营养品板块表现。2022 年公司营养品/香精香料/新材料板块收入分别为109.52/29.67/11.66 亿元，yoy-1.9%/+32.0%/+33.4%；毛利率分别为36.59%/48.97%/22.65%，同比分别-11.20/+6.72/-9.57ppt。公司营收增长主要来自香精香料及新材料板块的增长，维生素A 等营养品价格下跌拖累公司营养品板块表现。销售费用同比上升14.22%，系人员薪酬、佣金等增加所致；管理费用同比上升19.14%，系薪酬及折旧费、无形资产摊销增加所致；财务费用同比下降83.55%，系汇率波动产生汇兑收益所致；研发费用同比上升9.75%，系研发部门薪酬及折旧费、无形资产摊销增加所致。2022 年公司整体销售毛利率/净利润率分别为36.94%/22.83%，同比分别-7.56/-6.50ppt。

    　　公司2022 年各项财务数据健康。2022 年公司经营活动产生现金流净额为43.61 亿元，同比下降25.29%，系原材料采购额增加所致。投资活动产生现金流净额为-38.39 亿元，同比下降13.20%，系在建工程增加所致。筹资活动产生现金流净额为-12.70 亿元，同比上升5.55%。现金及现金等价物净增加额为-5.63 亿元，同比下降153.83%。存货同比上升29.77%，主要系在产品与库存商品增加所致，存货周转率由2.60 次变为2.74 次。应收账款同比下降10.12%，应收账款周转率由6.32 次变为6.09 次。

    　　维生素市场价格波动明显，继续看好维生素E维持景气周期。公司营养品板块主要产品包括维生素 E、维生素 A、维生素 C、蛋氨酸、维生素 D3、生物素、辅酶 Q10、类胡萝卜素等，主要应用于饲料添加剂、食品添加剂、营养保健等领域。公司持续布局营养品业务，通过优化工艺路线、攻关重点课题，持续提升现有产品竞争力，新产品通过系列化、规模化、高附加值化布局，快速发展，行业地位不断巩固，已成为世界四大维生素生产企业之一。

    　　据wind 数据，2022 年维生素A/维生素E/D3/C/生物素/蛋氨酸产品均价分别为158/85/72/31/55/21.63 元/千克，同比分别-157/+4/-41/-16/-14/+1.12元/千克。公司2022 年营养品收入与毛利率下滑主要与维生素A 等维生素类产品价格2022 年前高后低，价格下跌相关。展望未来，我们认为维生素E行业仍处于景气周期，行业无新增产能，无新进入者，行业格局好，全球供给偏紧，我们认为随着国内猪瘟疫情缓解，饲料需求向好，维生素E 产品价格仍较为坚挺，并具备继续上涨可能，利好公司业绩。我们认为维生素A 价格已处于历史底部区间，短期震荡为主，等待行业需求恢复，价格仍存在反弹向上的可能性。

    　　香精香料板块量价齐升，展现出良好成长性。公司香精香料板块包括芳樟醇系列、柠檬醛系列、叶醇系列、二氢茉莉酮酸甲酯、覆盆子酮、女贞醛、薄荷醇等多种香料，被广泛应用于个人护理、家庭护理、化妆品和食品领域。

    　　公司依托化工与生物两大技术平台，不断创新和丰富香料品种，探索生物基产品，持续满足市场需求，并已成为我国轻工业香料行业十强企业。香精香料板块收入创上市以来历史新高，收入主要依托内生增长，成长穿越周期。

    　　毛利润为14.53 亿元，超越BASF 火灾导致柠檬醛价格处于高位的2018 年（11.31 亿元）创历史新高。香精香料板块毛利率为48.97%，同比+6.72ppt，毛利率出现明显修复，主要与原材料价格下跌，香精香料价格上升有关，我们认为L-薄荷醇等大品类在2022 年下半年顺利投产，有望逐步贡献收入增量，香精香料板块毛利率有望维持，成为公司重要盈利点，并贡献良好现金流。展望未来，我们认为香精香料业务具备较好的客户粘性，公司香精香料新项目持续投放，香精香料板块技术储备较多，成长性仍是板块主旋律。

    　　新材料领域发展前景广阔，公司加快相关布局。国家在“十四五”规划中指出，要加快发展战略新兴产业，包括新一代信息技术、生物技术、新能源、高端装备等领域，这些领域对新材料有巨大需求。以高分子材料为代表的新材料广泛应用于汽车、电子电器等传统领域，也越来越多地应用到新能源、5G 通讯、人工智能等新兴领域，未来市场空间巨大。公司以发展高分子聚合物及关键中间体为中心，按一体化、系列化原则适度发展材料下游应用，从而提高公司市场竞争力及行业地位。公司打造了从基础原料到高分子聚合物、再到改性加工、到特种纤维的 PPS 全产业链，成为国内唯一能够稳定生产纤维级、注塑级、挤出级、涂料级 PPS 的企业，主要产品包括聚苯硫醚（PPS）、高温尼龙（PPA）等。公司年产 7,000 吨 PPS 三期项目进入试车阶段，PSS 产能稳步提升，为公司新材料板块业绩提升做出稳定贡献，提升了公司的整体竞争力。公司开始布局己二腈-尼龙66、己二腈-HDI、异佛尔酮二胺-IPDI、PMMA 等产品，目前己二腈项目现处于中试阶段，项目报批流程有序推进。

    　　创新驱动成长，新项目建设加快。公司多年来研发费率超5%，依托生物医药实验室、超临界反应实验室、工程装备研究中心等实验室先进实验平台，开发出一批具有战略意义的国内外领先技术，加速产业转型。公司科创成果得到国家认可，被评为国家认定企业技术中心、国家级博士后科研工作站、国家模范院士专家工作站。公司储备项目与在建项目众多，营养品板块：公司年报中披露公司主要研发项目，我们认为公司储备项目多，技术难度大，具有较高壁垒。公司5,000 吨/年维生素 B6、3,000 吨/年 B12 正常生产、销售；3 万吨/年牛磺酸项目已开始试车；15 万吨/年蛋氨酸项目预计2023 年6 月建设；公司部署液体蛋氨酸项目，与中石化镇海炼化合资建设 18 万吨/年液体蛋氨酸（折纯）的生产装置；营养品板块未来有望实现维生素单体全品类覆盖，蛋氨酸产能有望成为全球第三，并积极布局人用营养品市场。香精香料板块：年产 5,000 吨薄荷醇项目进入试车阶段，项目进程可控。我们认为新产品有望持续投放，公司未来拓展香料品种种类，形成多品种、全系列。新材料板块：新材料板块，年产 7,000 吨 PPS 三期项目进入试车阶段，进展顺利；己二腈项目现处于中试阶段，项目报批流程有序推进。我们认为公司己二腈、HDI、异佛尔酮二胺、PMMA 项目逐步进入建设阶段，己二腈-尼龙66、己二腈-HDI、异佛尔酮二胺-IPDI、PMMA 等产品市场容量大，行业格局好，新材料板块有望成为公司重要增长点，并有望在未来几年逐步投产。原料药板块：500 吨/年氮杂双环项目开始投产，且工艺仍在不断升级中，未来原料药产品结构将进行转型升级。生物制造方面：我们认为公司在合成生物学方向持续布局，黑龙江基地玉米深加工全产业链具备规模效应和成本优势，同时公司注重创新菌种和工艺，打造生物制造能力，需持续关注公司后续产品布局。

    　　投资建议： 预计公司2023-2025 年实现营业收入分别为174.14/215.39/253.56 亿元，实现归母净利润分别为34.80/48.63/62.62 亿元，对应 EPS 分别为1.13/1.57/2.03，当前股价对应的 PE 倍数分别为16X、11X、9X。我们基于以下三个方面，1）维生素E 行业仍处于景气周期，行业无新增产能，无新进入者，行业格局好，全球供给偏紧，维生素E 产品价格仍较为坚挺，并具备继续上涨可能，利好公司业绩。维生素A 价格已处于历史底部区间，短期震荡为主，等待行业需求恢复，价格仍存在反弹向上的可能性；2）香精香料业务具备较好的客户粘性，公司香精香料新项目持续投放，香精香料板块技术储备较多，成长性仍是板块主旋律；3）创新驱动公司长期发展，营养品板块，未来有望实现维生素单体全品类覆盖，蛋氨酸产能有望成为全球第三，并积极布局人用营养品市场。香精香料板块，公司未来拓展香料品种种类，形成多品种、全系列。新材料板块，公司己二腈、HDI、异佛尔酮二胺、PMMA 项目逐步进入建设阶段，己二腈-尼龙66、己二腈-HDI、异佛尔酮二胺-IPDI、PMMA 等产品市场容量大，行业格局好，新材料板块有望成为公司重要增长点。我们看好公司强大创新能力，创新驱动公司长期成长。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动风险；新建项目进展不及预期。