事项：

    　　新和成发布2023 年半年报，实现营收74.19 亿元，同比-9.70%，实现归母净利润14.83 亿元，同比-33.00%；实现营收38.06 亿元，同比-2.58%，环比+5.37%，实现归母净利润8.40 亿元，同比-16.87%，环比+29.86%。

    　　评论：

    　　营养品盈利承压，香精香料、新材料稳健增长。营养品方面，2023 年，维生素、蛋氨酸价格延续下跌趋势，盈利阶段性承压，23H1 营养品板块实现营收48.30 亿元，同比-16.27%，实现毛利率28.88%，同比-11.65 PCT，其中以蛋氨酸为主业的山东新和成氨基酸有限公司实现营收17.58 亿元，同比-3.39%，实现净利润4.53 亿元，同比-14.37%。香精香料方面，公司以推出新产品的方式保持增长， 2023H1 该板块实现营收16.32 亿元，同比+7.15%，毛利率51.48%，同比+1.65PCT；新材料方面， 2023H1 该板块实现营收5.78 亿元，同比+4.67%。

    　　维生素底部徘徊，期待生猪养殖盈利修复带来的维生素景气复苏。2023 年，由于生猪养殖的持续亏损，维生素需求延续了2022 年的颓势，价格持续下跌，截至8 月27 日，博亚和讯维生素价格指数为86.2，处于2015 年以来的0.57%分位数，维生素价格跌入底部区间，其中，维生素A、维生素E 在23H1 的均价为88.89 元/千克、74.81 元/千克，同比-58.18%、-15.06%，受价格的影响维生素盈利大幅收窄。从现在来看，下游生猪产能持续去化，若待下游产能去化完成，预计生猪养殖盈利将迎复苏，届时将提振维生素需求，维生素价格有望复苏，新和成营养品业务盈利有望修复。

    　　多产品有序释放贡献业绩，储备项目顺利推进保障成长。2023H1，年产5000吨薄荷醇项目、PPS 三期年产7000 吨项目开始正常生产，有望增厚公司利润中枢。中短期来看，公司3 万吨/年牛磺酸项目按计划试车，15 万吨/年蛋氨酸项目装置准备试车，与中国石化合作的18 万吨/年液蛋项目投入建设，己二腈项目报批有序推进，储备项目顺利推进有望保障公司的持续成长性。

    　　投资建议：新和成是全球四大维生素企业之一，维生素板块正处于景气低位，随需求复苏盈利有望修复，长期来看，公司四大赛道布局，储备项目丰富，长期成长有保障。由于营养品板块产品价格下跌，我们预计公司2023-2025 年实现营收170.61 亿元 / 199.14 亿元 / 246.39 亿元（前值为178.12 亿 / 203.48 亿/ 247.17 亿），同比+7.1% / +16.7% / +23.7%；实现归母净利润32.77 亿元 / 43.76亿元 / 55.57 亿元（前值为38.52 亿 / 47.09 亿 / 59.58 亿），同比-9.5% / +33.6%/ +27.0%；对应PE 为15/11/9 倍。通过可比公司估值，目前处于周期低点，给予公司2023 年20 倍PE，对应目标价为21.20 元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：产品价格不及预期；在建项目不及预期；原料价格大幅波动；环保整治加强。