事件：2023 年8 月29 日，新和成发布2023 年半年报，公司2023 年上半年营业总收入为74.19 亿元，同比下跌9.70%；归母净利润为14.83 亿元，同比下跌33.00%；扣非净利润为13.75 亿元，同比下跌34.33%。对应公司2Q23 营业总收入为38.07 亿元，环比上升5.40%；归母净利润为8.40 亿元，环比上升30.64%。

    　　营养品价格下跌拖累公司1H23 业绩。公司1H23 营养品/香精香料/新材料/其他板块收入分别为48.30/16.32/5.78/3.78 亿元， 同比分别为-16.27%/7.15%/4.67%/2.01%； 营养品/ 香精香料板块毛利率分别为28.88%/51.48%，较去年同期变化分别为-11.65/1.65pcts。公司总体销售毛利率为32.74%，较去年同期下跌7.06pcts。公司收入下滑主要是由于营养品板块市场波动影响售价。财务费用同比下跌267.16%，主要系汇率波动产生汇兑收益所致；研发费用同比下降5.40%，主要系研发相关调试费用等费用减少所致。公司1H23 净利润出现下跌，净利率为20.17%，较去年同期减少6.90pcts，主要是因为营养品板块价格波动。毛利率来看，1Q23 公司整体毛利率为31.69%，2Q23 公司整体毛利率为33.74%，在公司产品价格下跌的背景下，毛利率出现改善，我们认为一方面是原材料成本下跌，带来成本改善，另一方面公司良好成本控制能力。

    　　公司1H23 现金流有所减少。经营性活动产生现金流净额为12.36 亿元，同比下滑0.55%，主要系销售收入减少，相应货款回笼减少所致。投资性活动产生现金流净额为-20.90 亿元，同比减少94.57%，系购建固定资产支出和对外股权投资增加影响所致。筹资活动产生现金流净额为-8.65 亿元，同比减少250.71%，系偿还借款所致。期末现金及现金等价物余额为35.08 亿元，同比下滑45.63%。应收账款同比减少20.68%，应收账款周转率上涨，由2022 年同期的2.82 次变为3.02 次。存货同比增加0.36%，存货周转率下降，由2022 年同期的1.28 次变为1.14 次。

    　　营养品业务短期承压，中长期无需过度悲观。据iFind 数据，1H23 维生素A/维生素E/D3/生物素/维生素C/蛋氨酸/泛酸钙/维生素B6 产品市场均价分别　　为90/75/57/42/21.4/128/17.58/126 元/ 千克， 同比1H22 分别-127/-14/-33/-23 元/-14/-209/-3.83/-11 元/千克。公司1H23 营养品业务的收入与毛利率下滑主要与维生素A、E、C 等维生素类产品价格下跌相关。我们认为受到猪价低迷的影响，短期维生素类产品需求承压，价格低迷，展望未来，我们随着消费逐步复苏，维生素类产品需求有望向好，维生素业务短期承压，中长期无需过度悲观。分具体品种来看，我们认为短期内维生素E行业无新增产能，无新进入者，行业格局好，价格仍有望处于景气周期，并具备继续上涨可能，利好公司业绩稳定。我们认为维生素A 价格已处于历史底部区间，短期震荡为主，等待行业需求恢复，价格仍存在反弹向上的可能性。我们认为维生素B6 价格处于历史底部区间，DSM 产能退出，行业格局有望向好，价格有望逐步修复向上。我们认为蛋氨酸价格处于历史底部，短期产能投放仍将压制产品价格反弹，中长期来看，行业出清后，蛋氨酸价格有望逐步回归历史中枢。

    　　营养品业务亮点颇多，成长性犹在。公司持续布局营养品业务，通过优化工艺、攻关重点课题，持续提升现有产品竞争力，对新产品进行系列化、规模化、高附加值化布局，不断巩固行业地位。公司子公司山东新和成维生素有限公司1H23 实现盈利为4.14 亿元，山东新和成氨基酸有限公司1H23 实现盈利为4.53 亿元，其中公司2018 年定增项目10 万吨产能1H23 实现盈利为3.00 亿元。蛋氨酸价格处于历史底部，公司蛋氨酸产品表现出良好盈利，我们认为公司通过持续研发改进，蛋氨酸技术逐步成熟，同时通过一体化装置及精细化管理，较好实现成本控制，具备较强市场竞争能力。新建项目方面，蛋氨酸三期15 万吨装置建设完成，准备试车；公司与中石化镇海炼化合资18 万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目投入建设；30,000 吨/年牛磺酸项目按计划试车；2,500 吨/年维生素B5 项目正常生产、销售，公司营养品是公司传统优势板块，我们认为上述新项目的持续推进，关注公司营养品中长期成长性，营养品板块未来有望实现维生素单体全品类覆盖，蛋氨酸产能逐步增加，并积极布局人用营养品市场。

    　　香精香料板块展现出良好成长性。香精香料板块收入创历史新高，收入主要依托内生增长，成长穿越周期。公司1H23 香精香料16.32 亿元，同比增长7.15%，收入创下同期历史新高；香精香料板块毛利率为51.48%，较去年同期增长1.65pcts；公司子公司山东新和成药业有限公司主要经营香精香料业务，1H23 实现盈利为5.95 亿元。年产5,000 吨薄荷醇项目于2022 年下半年顺利投产，1H23 实现较好效益。展望未来，公司香精香料业务具备较好的客户粘性，是全球香精香料行业重要的供应商，香精香料板块技术储备较多，公司未来拓展香料品种种类，探索生物基产品，形成多品种、全系列，成长性仍是板块主旋律。

    　　创新驱动新材料业务成长。新材料板块公司打造了从基础原料到高分子聚合物、再到改性加工、到特种纤维的PPS 全产业链，成为国内唯一能够稳定生产纤维级、注塑级、挤出级、涂料级PPS 的企业。目前公司7000 吨PPS 项目已正式投产，己二腈项目中试顺利，项目报批有序推进，我们认为公司己二腈、HDI、异佛尔酮二胺、PMMA 项目逐步进入建设阶段，己二腈-尼龙66、己二腈-HDI、异佛尔酮二胺-IPDI、PMMA 等产品市场容量大，行业格局好，新材料板块有望成为公司重要增长点，并有望在未来几年逐步投产。生物制造方面：公司充分内联外合、开放合作，积极布局前沿生物科技，打造公司“生物+”平台。我们认为公司在合成生物学方向持续布局，黑龙江基地玉米深加工全产业链具备规模效应和成本优势，同时公司注重创新菌种和工艺，　　打造生物制造能力，需持续关注公司后续产品布局。

    　　投资建议： 预计公司2023-2025 年实现营业收入分别为167.75/205.58/246.28 亿元，实现归母净利润分别为30.55/44.17/58.64 亿元，对应 EPS 分别为0.99/1.43/1.90，当前股价对应的 PE 倍数分别为18X、12X、9X。我们基于以下三个方面，1）维生素、蛋氨酸等产品价格有望触底反弹；2）营养品及香料香精板块成长性良好；3）新材料业务稳步推进，新建项目投产后有望成为新的业绩增长点，看好公司未来业务成长性、以及新材料与生物制造新产品拓展，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；新建项目进展不及预期；环境保护政策变化风险；宏观经济及地缘政治等风险。