投资要点

    事件:

    华邦颖泰公布2013年中报,报告期内实现营业收入21.66亿元,同比增长19.63%;营业利润1.91亿元,同比下降34.36%;归属于上市公司股东的净利润1.60亿元,同比下降30.27%,扣除非经常性损益后净利润1.71亿元,同比增长11.42%。按5.68 亿股的总股本计,实现摊薄每股收益0.28元(扣除非经常性损益后为0.30元),每股经营性净现金流量为0.0053元。公司预计2013年1-9月归属于上市公司股东的净利润为18,545.4~27,818.1 万元,同比下降40%~10%(扣除非经常损益后净利润同比增长0%-20%)。

    此外,公司董事会通过决议,拟通过发行股份等方式收购于俊田等持有的福尔股份的股权和王加荣等持有的凯盛新材的股权。发行股份购买资产等事项的具体方案将由董事会另行召开会议决定并提交公司股东大会审议批准。

    点评:

    公司2013年上半年业绩与我们此前的预期基本相符。公司农药业务增长良好带动扣非后净利润的增长,但由于去年同期公司持有的西部证券股份按公允价值计量的非经常性收益较高,导致扣非前净利润的同比下降。

    主营业务平稳增长,非经常损益导致扣非前净利润同比下降。2013年上半年公司各业务收入均有所增长,加之新纳入万全宏宇、杭州庆丰、鹤鸣山制药,推动总收入同比提高。农药业务毛利率提升带动公司综合毛利率由去年同期的24.74%提高至26.03%,但规模扩大,各项费用均有增加,扣除非经常性损益后净利润1.71亿元,同比增长11.42%,实现平稳增长。

    由于去年同期公司持有的西部证券股份按公允价值计量的收益为9480万元,而今年为-1836万元,因此扣非前业绩同比下降。

    农药业务增长良好,医药业务保持平稳。分业务看,上半年农药事业部收入增长24.20%,主要由于新纳入万全宏宇、杭州庆丰,以及各子公司销售增长;农药业务毛利率由去年同期的13.56%提高到16.19%,我们分析主要原因是自主生产效率提升以及原材料成本下降;实现净利润9045.19 万元,同比增长15.96%,成为推动公司盈利增长的主要动力。

    而医药制剂受行业价格调整的影响,部分主打产品价格下降,收入同比增长0.19%,毛利率小幅下降1.31个百分点至83.85%,实现净利润6358.59亿元,与去年同期基本持平。而汉江药业的原料药业务收入同比增长8.73%,我们估计在扣除西部证券的非经常性损益后,净利润也有所增长。

    二季度小幅增长,下半年增速有望提升。公司二季度实现营业收入11.71亿元,同比增长8.78%;毛利率27.93%,同比和环比分别提高3.93和 4.13个百分点;由于去年同期公司费用基数较低,公司三项费用率同比合计提高了4.77个百分点,加之非经常性损益项目的影响,单季度实现净利润9786万元,同比下降45.20%,扣除非经常性损益后的净利润为1.08 亿元,同比增长6.99%。下半年,公司医药业务中将并入新收购的明欣药业,而农药业务增资南方化工并收购万全宏宇股权,后续对几个子公司的整合成效将逐步体现,盈利增长有望提速。

    拟收购两家精细化工企业,外延式扩张可望延续。公司8月9日发布筹划发行股份购买资产事项的公告,股票于8月9日起停牌。根据本次公告,8月14 日公司董事会审议通过了《关于发行股份购买资产的议案》,拟通过发行股份等方式收购于俊田等持有的福尔股份的股权、王加荣等持有的凯盛新材的股权。目前各项工作正在积极推进中,具体方案将由董事会另行召开会议决定并提交公司股东大会审议。

    福尔股份以生产和经营农药、医药、染料中间体为主,业务同时扩展到新型农药的研发生产,是国内规模较大、产品类型较多的精细化工企业;凯盛新材主要从事氯化亚砜、间苯二甲酰氯、对苯二甲酰氯和核苷酸等产品的生产与销售,其主导产品的产能和盈利水平在同行业内领先。若此次收购成功,公司业务将进一步向上游中间体领域延伸,同时对现有的医药、农药业务也将形成较好的补充。

    维持“买入”评级。华邦颖泰是农药、医药一体化的精细化学品企业。公司农药自产供应体系逐步完善,农药业务销售收入及毛利率稳步提高;医药制剂业务则有望通过对优质企业的并购实现规模提升和盈利增长。长期看,公司与国际农药巨头建立较稳定的合作关系、提早布局海外终端市场,有助其向国际先进农药企业发展,而中短期公司通过外延式扩张完善产业链布局,也有望成为一大新的增长点。我们维持公司2013-2015年EPS分别为0.68、0.91和1.17元的预测,维持“买入”评级。

    风险提示:企业并购及整合进程慢于预期的风险;医药制剂业务拓展进度低于预期的风险。