盾安环境（002011）公布2025 年年报以及2026 年一季报。2025年，公司实现营业收入130.35 亿元，同比增长2.81%；实现扣非归母净利润9.92 亿元，同比增长6.82%。公司的利润增速高于营收，主业经营处于良性生态。盈利能力方面，2025 年公司的综合毛利率为18.48%，同比提升0.26 个百分点；同期净利率为8.19%，与上年基本持平。经营活动产生的现金流量净额为14.40 亿元，同比增长24.09%，显著高于营收增长，现金回款能力强劲。2026 年第一季度，公司实现营业收入30.57 亿元，同比增长1.17%；实现扣非归母净利润1.97 亿元，同比下降6.32%。一季度利润承压主要受原材料价格上涨及汇率波动等因素的影响。

    　　制冷设备收入减少，汽车热管理业务拉动收入增长。2025 年，公司实现营业收入130.35 亿元，同比增长2.81%。营收增长的主要驱动是新能源汽车热管理业务。2025 年，汽车热管理业务实现收入12.34亿元，同比增长52.04%，成为拉动增长的核心引擎。此外，制冷配件业务实现收入98.38 亿元，同比增长2.35%。制冷设备收入减少较多是制约本期收入增长的主要原因。受房地产及中央空调市场规模持续萎缩的影响，2025 年公司的制冷设备录得营收11.63 亿元，同比下降22.24%。2026 年第一季度，公司营收30.57 亿元，同比增长1.17%，增速进一步放缓，亦是出于同样的原因，即空调市场持续萎缩。

    　　由于成本下降以及规模效应显现，2025 年公司的综合毛利率为18.48%，同比提升0.26 个百分点。分业务看，制冷配件的毛利率达到18.67%，同比微增0.07 个百分点，基本保持稳定；制冷设备的毛利率达到21.79%，同比升高0.72 个百分点。随着规模效应释放，汽车热管理业务的盈利能力显著增强，本期的毛利率达到23.38%，同比提升0.25 个百分点。 2026 年第一季度，受原材料价格上涨影响，毛利率降至15.41%，同比下降0.73 个百分点。

    　　一季度开始，公司各项盈利指标承压。2025 年公司的期间费用率9.61%，同比基本持平；净利率为8.19%，同比亦基本持平。2025年公司的加权平均净资产收益率为17.72%，同比下降3.33 个百分点。ROE 下降主要因公司净资产规模持续扩张所致。

    　　2026 年一季度，公司的净利率降至6.37%，同比下降0.64 个百分点。原材料价格上涨导致的毛利率下滑是一方面原因；此外，因汇率波动，一季度的财务费率同比上升0.25 个百分点，进一步压低净利率。

    　　公司是全球制冷空调零部件行业的龙头企业，亦是全球多家知名空调厂商的战略合作伙伴。随着算力基础设施建设的加速推进，高效温控、精密制冷与绿色热管理正成为行业新的增长空间。公司是全球制冷空调零部件行业的龙头企业，亦是全球多家知名空调厂商的战略合作伙伴。根据产业在线的数据，公司制冷零部件的市场占有率在全球排名居首，其中截止阀排名全球第一，四通阀排名第二，电子膨胀阀排名第二。随着算力基础设施建设的加速推进，数据中心对温控的需求正在快速增长，高效温控、精密制冷与绿色热管理正成为行业新的增长空间。公司的阀件、换热器及组件产品已成熟应用于数据中心温控、储能温控领域。其中大口径阀已实现国内多家主流主机厂规模化搭载，各类制冷阀件、微通道换热器等产品已在液冷散热系统中实现规模化应用。在储能液冷领域，公司2021年开始布局，目前已与比亚迪、中车、金风科技、宁德时代等头部企业达成合作，持续获得宁德时代、蔚来的液冷机组订单。

    　　投资评级：根据公司年报的阐述，公司将深化新能源汽车热管理业务全球化布局，持续推进泰国基地产能释放；积极拓展储能液冷、数据中心温控等增量赛道；同步推动制冷设备业务向高附加值领域转型。根据公司关联交易公告，格力电器2026 年预计采购额较2025年实际值增长11.6%。我们预测公司2026、2027、2028 年的每股收益分别为1.05、1.25、1.48 元，参照5 月11 日收盘价12.52 元，对应的市盈率分别为11.9、10.03、8.47 倍。我们给予公司“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险；制冷设备业务调整风险；汇率波动风险；应收账款体量较大风险。