投资要点

    　　事件：公司公告2024 年年报与2025 年一季度报告，全年实现营业收入97.96 亿元，同比-5.42%，归母净利润4.89 亿元，同比-46.92%。其中，扣非归母净利润2.94 亿元，同比+190.83%。2025 年一季度，实现营业收入29.33 亿元，同比+21.49%；归母净利润2.54 亿元，同比+35.15%；扣非归母净利润1.93 亿元，同比+176.61%。

    　　扣非净利增长，能源服务增长突出。公司2024 年度业绩变动，主要原因：（1）公司积极响应国家双碳战略，持续推进分布式光伏电站、储能电站等项目开发、投建及运营，相关项目收入及利润同比大幅提升；同时，由于煤炭和天然气等燃料价格同比下降，燃煤和燃机电厂业绩同比有所提升；（2）动态优化调整资产结构，严格控制风险，审慎推进换电等新项目开发，并对部分运营情况不佳的换电等项目相应计提资产减值损失；上年公司转让部分燃煤、燃机电厂，取得较大金额的股权处置收益，另取得部分债权清偿收益，本报告期内此类非经常性收益大幅减少。2024年，电力销售营业收入52.35 亿元，同比-14.03%；蒸汽销售业务营业收入26.79亿元，同比-19.8%；能源服务业务表现亮眼，营业收入11.94 亿元，同比+337.25%，其中节能与技术服务营业收入7.81 亿元，同比+500.67%；交易服务营业收入4.12亿元，同比+188.46%。能源资产业务方面，2024 年，公司持续拓展热电联产、新能源资产等业务，通过新增项目以及对现有设备的改造或异地重建，热电联产、新能源资产的装机容量进一步提升。截止24 年底， 并网运营总装机容量为5,871.01MW，其中：燃机热电联产2,017.14MW，燃煤热电联产203MW，光伏发电（含集中式和分布式）2,022.27MW，风电817.85MW，垃圾发电149MW，储能661.75MW，可再生能源装机占发电总装机的比例达57.38%。公司2025 年一季业绩实现稳增，显示出在优化资产结构、拓展能源应用场景以及提升核心业务能力方面取得成效。

    　　构建“能源资产+能源服务”双轮驱动战略，形成生态闭环。在节能服务领域，公司加强对分布式光伏项目的投资、建设和运营管理，打造“鑫零碳”工商业分布式品牌、“鑫阳光”户用分布式品牌，不断拓展项目合作渠道，创新发展模式和商业模式，分布式能源资产并网规模快速增长。截至2024 年底，公司分布式光伏项目并网装机容量1,557.93MW。为应对电力市场化交易的行业变革期，公司着重在虚拟电厂、售电以及新型储能业务领域加大布局力度。截至2024 年底，公司在江苏省虚拟电厂可调负荷规模约300MW，占江苏省内实际可调负荷规模比例约20%，公司需求响应规模约500MW。随着\省内最高用电负荷的逐步提高，公司开发力度的加大，未来公司在省内的虚拟电厂运营占比有望进一步提高。同时，公司全面开展绿电、绿证交易、碳资产管理、碳中和认证等能源交易服务，绿电交易4.42 亿kWh，国内国际绿证对应电量合计12.24 亿kWh。此外，2024 年，公司携手蚂蚁数科，依托区块链技术，成功完成基于光伏实体资产的RWA 发行。这是国内首单光伏实体资产RWA，助力国内绿色资产与境外资金高效连接，实现数字技术赋能实体产业。

    　　费用管控得当，保持持续分红。公司24 年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.10%/8.73%/0.31%/7.30%，同比分别-0.12/+0.15/+0.00/+0.50pct，费用管控能力良好。根据年报，公司向全体股东每10 股派发现金红利人民币1.00 元（含税），预计派发现金红利1.58 亿元（含税），占2024 年度公司归母净利润的32.34%。

    　　此外，公司2023 年度已实施的股份回购金额5 亿余元视同现金分红。统计显示，协鑫能科已连续5 年累计现金分红约17 亿元。

    　　投资建议：公司持续优化资产结构，深入推进“双轮驱动”战略。立足多业态绿色能源资产管理，打造多品类综合能源服务，有望成为领先的能源生态服务商。预测公司2025-2027 年归母净利润分别为7.07、8.52 和9.85 亿元，对应EPS 为0.44、0.52 和0.61 元，PE 为16、14、12 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：1、政策落地风险。2、新能源装机低于预期。3、行业竞争加剧。