核心观点：

    　　事件：分众传媒披露2021 年年报及22 年一季报。公司21 年营收148.36 亿元，同增22.6%；归母净利60.63 亿元，同增51.4%，落在先前指引区间内；归母扣非54.14 亿元，同增48.5%。单季度来看，21Q4 营收36.88 亿元，同比下滑12.6%，环比下滑3.5%；归母净利16.4 亿元，同比下滑8.9%，环比提升7.8%。22Q1 实现营收29.39亿元，同比下滑18.2%；22Q1 实现归母净利9.29 亿元，同比下滑32.1%。22Q1 收入同比下滑一是因为疫情影响，尤其是3 月业绩折损明显，二是因为21Q1 仍有一定在线教育广告收入，基数较高。

    　　拆业务结构看，21Q4 楼宇收入33.51 亿元（YoY-13.9%），22Q1 为26.55 亿元（ YoY-18.2% ）。21Q4 影院广告收入3.25 亿元（YoY+2.8%）,22Q1 为2.82 亿元（YoY-16.8%）。分广告主结构看，楼宇广告及其他媒体收入中，21 年快消广告主占比42.5%，拆解上下半年看，21H1 占比为39%，21H2 占比为46%，环比有一定提升。22Q1快消广告主进一步拓展，同比预计录得收入正增长，我们预估快消广告主占比接近50%。21 年互联网广告主占比为30%，21H1 占比为34%，21H2 占比为25%，收入环比也有一定下滑，主要是因为下半年在线教育广告主停止投放，其他互联网广告主也略有缩量。

    　　盈利预测与投资建议：受疫情影响，公司短期经营有一定波动，恢复时点仍要看疫情形势。公司19 年开始持续拓展快消广告主，当前快消广告主收入占比在40%+，为公司经营构筑稳健底盘，预计疫情影响消退之后快消广告主将恢复投放增长。我们看好公司作为梯媒龙头的渠道价值，短期波动不改长期价值。我们预估分众22-23 年营收分别为129.48/155.23 亿元，归母净利分别为50.62/65.58 亿元。考虑绝对估值，我们认为分众传媒的合理价值为7.82 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。宏观经济不景气；竞争加剧；票房不及预期；回款放缓。