事件：

    　　公司公告23Q3 财报。23Q3，分众传媒实现收入31.58 亿元，同比增长25.44%；实现归母净利润13.71 亿元，同比增长88.48%，靠近业绩预告区间上限（预告区间为12.8 亿元-13.8 亿元）；实现扣非归母净利润12.85 亿元，同比增长47.50%。

    　　投资要点：

    　　梯媒单季收入环比持续恢复，消费品仍是主力。（1）根据我们模型测算，分众梯媒收入同比、环比均有增长，说明需求低迷，在广告主预算偏谨慎情况下，梯媒仍有Alpha。（2）从广告主行业看，我们认为消费品广告主仍然是投放的主力行业，新品类学习机等提供一定增量。根据CTR 数据，1-8 月，从投放整体花费口径看，饮料、食品和药品是投放主力，娱乐休闲刊例花费同比增长34.7%。根据CTR，娱乐及休闲行业投放增长主要是国家/城市形象、学习机、快餐店、公园/风景区等品类加大宣传。其中，学习机品类代表广告主分别为小猿、步步高、希沃、科大讯飞等。化妆品/浴室用品同比增长43.6%主要是生活用纸、洗发/美发/护发、口腔清洁/护理用品等品类的投放花费增长。（3）影院复苏节奏相对慢，但随着观影人次恢复，我们认为广告主预算有望逐步恢复。

    　　成本端持续优化。（1）毛利率上看，单23Q3，分众毛利率68.24%，毛利率接近21Q3的69.02%，主要是竞争格局稳定，公司梯媒的单屏成本持续优化，以及影院的利润率持续恢复。（2）费用率上，销售/管理/研发/财务费用率分别为17.7%/3.28%/0.4%/-0.4%，四项费用率合计同比下降2.95pct，公司降本增效策略下，费用端持续优化。

    　　短期有业绩支撑，中长期经营杠杆更大且影院有望提供弹性。公司经历疫情三年，分众竞争格局改善，盈利能力和管理效率均有所提升。且随着影院票房和观影人次恢复，广告主预算回流到映前广告，未来也有望带来业绩弹性。基于 AI 驱动的全新行业解决方案，有望提升公司在广告创意生成、广告策略制定、广告投放优化、广告数据分析等多方面的综合能力，赋能更多广告主。公司分红比例高，2015 年上市以来累计分红率61%。

    　　投资分析意见：维持“买入”评级。考虑宏观复苏相对缓慢，我们下调2023-2025 年收入预测至121.21 亿元、145.25 亿元、168.50 亿元（原预测126.68 亿元、149.67 亿元、173.80 亿元），下调归母净利润预测至50.02 亿元、61.42 亿元及73.16 亿元（原预测 50.91亿元、61.98 亿元及 73.70 亿元）。对应PE 20 倍、16 倍、14 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：新技术导致媒介价值下降风险；消费复苏节奏不及预期；竞争格局变化风险