2020 业绩不及我们预期

    　　公司公布2020 业绩：收入73.73 亿元，同比增长15.6%；归母净利润9.33 亿元，同比增长67.4%。疫情影响下订单增长有所延误，海外订单不及预期，业绩整体略不及我们预期。

    　　此前公司发布1Q21 业绩预告，公司预计1Q21 归母净利润为2.4-3.4 亿元，同比增长170.20%-285.62%。同时公司在年报中披露2021 年经营目标为实现新增合同100 亿元，同比增长18.20%，营业收入85 亿元，同比增长15.29%。

    　　发展趋势

    　　公司收入增速较快，在手订单旺盛，海外业务坚挺。受益于公司不断开拓新市场，完善产品品类，公司2020 年开关类、线圈类、无功率补偿类、智能设备类产品收入分别同比变化+23.9%、+5.8%、+19.2%、+47.0%。报告期内新增订单84.6 亿元，同比增长4.17%。在海外疫情较为严重的情况下，公司的多款产品仍然在多个国家获得资质认证并实现市场突破，截至报告期末公司仍有33 个EPC 总包项目处于执行阶段。公司2020 年实现海外订单15 亿元，同比仅下滑6.25%。

    　　成本管控卓有成效，真实盈利能力有所提升。1）费用端：公司2020 年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比变化-4.9ppt、-1.1ppt、-0.3ppt 至5.6%、2.8%、5.8%。2）盈利端：公司2020 年毛利率为29.3%，同比下滑0.05ppt，但扣除新会计准则将运输费用计入成本的影响后，公司真实毛利率同比提升3.41ppt。公司2020 年净利率为12.7%，同比提升3.9ppt。我们预计随着公司降本增效的持续推进，公司盈利能力有望继续改善。

    　　核心子公司业绩大增。报告期内思源高压、如高高压、思源光电、思源赫兹互感器、思弘瑞电力控制收入和净利润分别同比变化+28.8%/+14.1%/+2281.9%/+26.2%/+29.1%，

    　　+117.5%/+52.7%/+838.6%/+70.3%/+71.3%。

    　　盈利预测与估值

    　　1Q21 以来由于公司业绩增速较快，我们上调2021 年的净利润5.8%至13.41 亿元,并引入2022 年的净利润为15.24 亿元。当前股价对应2021/2022 年17.0 倍/14.9 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但由于估值中枢上移以及公司业绩快速增长，我们上调目标价26.7%至38.00 元，对应21.6 倍2021 年市盈率和19.0 倍2022年市盈率，较当前股价有27.2%的上行空间。

    　　风险

    　　国网招标进度不及预期，公司盈利能力