业绩回顾

    　　2022 年业绩符合前期预告

    　　公司发布2022 年业绩：全年实现营收105.37 亿元，同比+21.18%，归母净利润12.20 亿元，同比+1.90%；其中，4Q22 实现营收35.35 亿元，同比+37.39%，归母净利润4.35 亿元，同比+40.74%，业绩符合前期预告。

    　　发展趋势

    　　2022 年经营目标超额完成，四大产品+工程总包全面增长，国内海外市场齐发力。2022 年公司实现营收/新增订单（不含税）105.37/121.22 亿元，分别同比+21.18%/16.91%，分别超额5.4%/1.9%完成22 年初制定的目标。2022年四大产品+工程总包全面增长，开关类/线圈类/无功补偿类/智能设备类/工程总承包营收分别同比+25.33%/26.07%/16.30%/6.57%/11.03%。海外战略的长期坚持下逐渐释放潜力，2022 年海外实现营收/新增订单18.65/29.9 亿元，分别同比+35.91%/33%，增速均高于国内。

    　　2023 年经营目标彰显信心，“产品品类扩张+下游应用拓展”的成长逻辑持续演绎。公司2023 年计划实现营收/新增合同订单（不含税）分别为126/158亿元，分别同比+20%/30%，彰显公司成长信心。我们认为2023 年主网建设仍为投资重点，1Q23 国网前两批次变电设备招标维持高增速，验证行业beta 向上，为思源网内基本盘业务形成支撑。2022 年思源实现了国网安全可控超高压保护订单突破并通过两批次招标验证了良好的履约能力，在2023 年第一批次中二次设备份额提升幅度亮眼；2022 年思源供应500kV GIS 的白鹤滩-江苏特高压项目实现投运且获得较高评价，奠定良好供货基础，我们看好2023 年思源在电网二次以及特高压领域的持续突破，带来优质订单增量。此外，柔性直流输电、汽车电子电器、中压开关、套管、智能运维等新业务机会，以及网外（新能源+工业）、海外等新兴市场，具备突出成长潜力，“产品品类扩张+下游应用拓展”的成长逻辑持续演绎。

    　　4Q22 盈利能力步入修复通道，看好2023 年利润弹性释放。2022 年公司毛利率为26.3%，同比-4.2ppt；期间费用率12.8%，同比-1.6ppt；净利率11.6%，同比-2.19ppt。其中，4Q22 毛利率/净利润率为26.9%/12.3%，分别同比-3.4/+0.3ppt，环比+0.2/+0.5ppt，进入边际修复通道。我们认为随着海运费下降、大宗原材料价格回落、产品结构优化、优化版本产品推出，23 年公司有望迎来一定的毛利弹性。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2023/24 年净利润预测16.7/21.2 亿元不变。当前股价对应2023/24年19.6/15.5 倍P/E。维持跑赢行业评级，考虑估值切换至2023 年，上调目标价9%至54.29 元，对应2023/24 年25.0/19.7 倍P/E，股价有27%上行空间。

    　　风险

    　　电网投资不及预期，原材料价格上涨。