2019 年业绩符合我们预期

    　　公司2019 年收入36.2 亿元，同比增长3.0%；净利3.5 亿元，同比增长0.3%，对应每股盈利0.46 元；扣非归母净利2.2 亿元，同比增长9.2%。4 季度单季收入降低1.6%，净利润增长13.4%。

    　　七匹狼主品牌增长稳健。我们估算2019 年主品牌收入同比增长中单位数，主品牌年内发布全新品牌战略，借助热点话题、营销活动提升品牌热度，2019 年销售费用率同比提升4.3ppt；产品端深入消费者需求优化设计，持续推广年轻化产品；渠道端加快线上线下融合，积极开拓新兴社交渠道。

    　　针纺业务收入下滑，Karl Lagerfeld 快速增长。我们估算2019年针纺业务收入同比下滑近10%。Karl Lagerfeld 品牌收入高增163%至8,369 万元，亏损3,248 万元，亏损同比收窄。年内公司加强对新品牌Karl Lagerfeld 的培养，加强与其欧洲研发中心的互动，大力拓展线下销售渠道、在重点城市的重点商圈开设精品店铺，公司计划未来继续深化品牌运作，以股权合作或产品合作的方式推动该品牌在国内的发展。

    　　期间费用高增抵消毛利率提升正面影响。毛利率较低的针纺业务收入占比下降推动毛利率上升4.3ppt 至46.1%；销售及管理费用率同比增长4.5ppt。营运资本方面，2019 年存货、应收账款、应付账款周转天数分别+31、+7、+16 天。经营性现金流小幅增长8%至3.3 亿元。

    　　发展趋势

    　　2019 年末公司货币资金及交易性金融资产合计33.7 亿元，我们认为充裕的现金资产使得公司在疫情中具备更高的抗风险能力。

    　　盈利预测与估值

    　　维持公司2020/2021 年每股盈利0.38/0.50 元不变，对应同比降低16%及增长30%。公司目前股价对应14 倍/10 倍2020/2021 年市盈率。维持中性评级，维持目标价5.76 元，对应15 倍/12 倍2020/2021 年市盈率，对应11%的上行空间。

    　　风险

    　　终端库存高企风险。