事件：苏泊尔公布2022 年年报。公司2022 年实现收入201.7亿元，YoY-6.6%；实现业绩20.7 亿元，YoY+6.4%；实现扣非业绩18.9 亿元，YoY+1.6%。经折算，公司2022Q4 单季度实现收入51.9亿元，YoY-12.3%；实现业绩7.6 亿元，YoY+7.9%；实现扣非业绩6.2 亿元，YoY-4.2%。此外，公司拟每10 股派发现金红利30.30元（含税），合计派发现金红利24.4 亿元，全年累计派发现金红利34.46 亿元，股利支付率达到166.7%。我们认为，海外客户管控渠道存货，Q4 公司外销收入同比有所下降；国内消费景气边际改善，Q4 内销收入同比增长；公司渠道转型成效持续体现，运营效率提升，Q4 盈利能力持续改善。

    Q4 内销同比增长，外销有所承压：Q4 苏泊尔收入同比下降，主要受到海外需求低迷影响。分区域来看：1）内销方面，Q4 国内消费景气持续改善，公司线上渠道转型成效持续体现，我们推断Q4苏泊尔内销收入同比个位数增长。可资参考的是，根据魔镜和久谦数据推总，Q4 苏泊尔线上（天猫+京东+抖音）销售额YoY+3.3%（Q3 为+1.2%）。公司积极提升兴趣电商运营能力，抖音、拼多多等渠道持续贡献增量，内销收入有望延续较快增长态势。据久谦数据，今年1-2 月苏泊尔抖音收入YoY+28.4%。2）外销方面，欧美小家电需求低迷，主要客户SEB 集团积极管控渠道存货水平，订单数量有所下降，我们判断Q4 苏泊尔外销延续下降趋势。据关联交易公告计算，Q4 苏泊尔对SEB 集团关联交易销售额同比下降约50%。值得注意的是，公司预计2023 年对SEB 集团关联交易销售额YoY+8.2%。SEB 集团补库存意愿提升，苏泊尔外销改善可期。

    展望后续，公司持续优化渠道布局，不断推出创意产品，且海外订单需求预期改善，公司收入增速有望回升。

    Q4 单季度盈利能力同比提升：Q4 苏泊尔净利率14.6%，同比+2.7pct。公司盈利能力持续回升，主要因为：1）得益于产品结构改善、直营占比提升、持续推进降本增效，公司毛利率持续提升，Q4 苏泊尔毛销差同比+1.3pct（剔除会计准则调整影响）。2）当期政府补助有所增加，Q4 其他收益占收入比例同比+0.5pct。

    3）子公司获得高新技术企业认证，企业所得税税率按照15%进行调整，Q4 公司所得税占收入比例同比-0.9pct。后续，随着原材料价格逐步下行，公司改革成效持续体现，盈利能力有望持续修复。

    Q4 单季经营性现金流净额同比下降：苏泊尔Q4 经营性现金流净流入11.3 亿元，YoY-23.4%，主要因为Q4 收入规模下降，销售商品、提供劳务收到的现金YoY-14.7%。但公司Q4 收现比为186.1%，收入质量较高，现金回款能力较强。2022 年末存货余额 24.9 亿元，YoY-19.4%，公司库存消化较好。公司合同负债余额11.5 亿元，YoY+29.1%，显示下游经销商预期较为积极。

    投资建议：苏泊尔是我国厨房小家电的领军企业，品牌影响力保持领先。长期来看，公司产品结构和销售渠道不断优化，且持续受益于母公司SEB 集团的全球订单转移，收入和业绩有望保持快速增长。预计公司2023 年~2025 年的EPS 分别为2.98/3.21/3.60 元，维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价65.51元，相当于2023 年22 倍动态市盈率。

    风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅上升，人民币大幅升值。