事件：公司发布 2023年三季报，Q3单季度公司实现营业收入53.84亿元，同比+15.63%；实现归母净利润4.82 亿元，同比+28.06%。前三季度公司实现营业收入153.67 亿元，同比+2.58%；实现归母净利润13.62 亿元，同比+4.07%。

    　　外销SEB 关联交易额增加，内销需求仍有所承压。我们预计公司Q3收入与归母净利润增长主要得益于外销进一步修复，公司公布关于增加2023 年度日常关联交易预计额度的公告，全年公司对SEB 集团出售商品业务最新预计关联交易金额为58.20 亿元，较年初预计金额增加7.63亿元，截至公告披露日，该项关联交易实际发生额已达到46.77 亿元，海外低基数+低库存情况为公司下半年外销业务增加带来信心。内销方面，根据抖音、天猫、京东、拼多多等渠道汇总数据，Q3 销售额同比下滑约11%，内销景气度仍然承受一定压力；抖音渠道销售额增长仍然较快，Q3 同比增长约29%。

    　　公司销售费用率有所缩窄，整体净利率提升。Q3 公司毛利率为25.37%，同比-0.28pct，净利率为8.96%，同比+0.90pct。Q1-3 公司毛利率为25.41%，同比-0.28pct，净利率为8.86%，同比+0.12pct。费用率方面，Q3 公司销售、管理、研发费用率分别为10.51%、1.90%、2.02%，分别同比-1.33、-0.09、+0.04pct；Q1-3 销售、管理、研发费用率分别为10.83%、1.89%、1.84%，分别同比-0.05、+0.01、-0.07pct。

    　　外销应收账款增加，经营性现金流短期承压。1）截至23 年Q3 公司现金+其他流动资产合计26.92 亿元，同比-41.82%；应收票据和应收账款合计28.47 亿元，同比+31.26%，主要由于外销业务应收账款增加所致；公司存货为19.91 亿元，同比-9.42%；应付票据和账款合计47.22亿元，同比+19.91%。2）23 年Q1-3 公司经营性现金流净额为11.62亿元，同比-42.62%，Q3 经营性现金流净额为6.07 亿元，同比-15.22%，经营性现金流仍短暂承压。

    　　盈利预测： 我们预计公司23-25 年营业收入分别为210.52/231.34/254.34 亿元，分别同比+4.4%/+9.9%/+9.9%；归母净利润21.56/23.67/26.41 亿元，分别同比+4.3%/+9.8%/+11.6%, 对应PE为17.46/15.91/14.26 倍。

    　　风险因素：原材料价格波动、产品推广不及预期、市场需求不及预期、行业竞争加剧等。