事件：公司发布2023 年年报。1）23 年公司实现营收7.99 亿元/+10.5%（相比19 年同期，下同），归母净利润2.27 亿元/+11.8%，扣非归母净利润2.35亿元/+15.7%；2）23Q4 公司实现营收1.57 亿元/-4.4%，归母净利润0.16 亿元/-16.6%，扣非归母净利润0.20 亿元/-16.9%。3）得益于经营向好，23 年公司经营性现金流4.05 亿元，较22 年增加2.89 亿元。

    旅游市场好转，游客接待量显著提升。分业务情况来看：

    1）索道业务：23 年公司索道业务实现营收3.87 亿元，同比19 年+16.8%。

    三条索道共计接待游客612 万人次/+28.1%（其中，玉龙雪山索道/云杉坪索道/牦牛坪索道分别接待游客316 万人次/258 万人次/38 万人次，同比19 年分别+3%/+72%/+86%。随着景区游客量增加，中/小索道承接游客分流。索道业务毛利率84.6%，同比19 年+3.9pct，或源于折旧成本下降，盈利能力进一步提升。

    2）演出业务：23 年公司演出业务实现营收1.37 亿元，同比19 年-22.8%。

    印象丽江共计演出739 场/-10.7%，接待游客156 万人次/-16.1%，上座率和客单价较19 年亦有下滑，或源于当地演出市场竞争加剧。演出业务毛利率58.8%，同比19 年-6.0pct。

    3）酒店业务：23 年公司酒店业务实现营收1.88 亿元，同比19 年+57.8%；毛利率26%，同比19 年-27.3pct，主要源于酒店折旧成本增长。其中，丽江和府酒店实现营收1.48 亿元，增幅71.7%，净利润368 万元；迪庆香巴拉旅游投资有限公司实现营业收入0.38 亿元，增幅64.9%，净利润-2422 万元。

    毛利率下滑主要受业务结构影响，费用端改善明显。毛利端来看，23 年公司毛利率58.7%/较19 年-8.4pct，主要源于酒店业务毛利率下滑，且占比由19 年16.5%提升至23.5%，影响整体毛利率。从费用端来看，23 年销售/管理/ 财务费用率分别为3.4%/15.4%/-0.6% ， 同比19 年分别变化-6.2pct/-3.4pct/+0.6pct，费用率整体呈下降趋势。得益于费用端改善，23 年归母净利率28.5%，同比19 年+0.31pct。

    围绕“大香格里拉环线”积极布局。23 年9 月公司对外投资加快开发建设泸沽湖摩梭小镇项目；11 月与浙江商会合作投资开发摩梭小镇，与云南新华书店合作开发5596 休闲街，还与携程集团合作丰富产品线，业务范围涵盖滇西北，并逐步向全省拓展。此外23 年11 月底丽香铁路开通，将丽江与香格里拉、哈巴雪山等景点串联，增强景区客源优势。未来公司仍锚定高端旅游消费，积极打造香格里拉生态旅游圈。

    经营复苏提供分红基础，现金分红创近年新高。公司拟每10 股派发现金红利3.5 元（含税），共派发现金红利1.92 亿元，股利支付率达85%，股息率 3.7%，创近年来新高。

    盈利预测与投资建议：1）云南旅游市场基本面改善。2）公司做优休闲度假游产品，以泸沽湖摩梭小镇项目着力拓展休闲度假市场，该项目有望在未来3-5 年后逐渐产生效益。3）目前公司大香格里拉精品小环线布局基本完成，并向市场推出“酒店+在地体验”的精高端定制旅游产品。我们看好大香格里拉环线旅游资源的潜力释放，预计2024-26 年公司实现归母净利润2.61/2.87/3.05 亿元，3 月13 日收盘价对应PE 分别为20/18/17 倍。

    风险因素：宏观经济复苏不及预期，市场竞争加剧，新项目建设不及预期。