2020H1 收入/归母净利同比-43.09%/-58.36%，维持“买入”评级公司披露2020 年中报，2020H1 公司实现营业总收入16.68 亿元，同比-43.09%，归母净利1.65 亿元，同比-58.36%，其中，2020Q2 营收同比-38.95%，归母净利同比-55.00%。疫情冲击下公司线下零售、电商、海外收入同比均有较大下滑，随着地产需求改善，公司工程渠道收入同比高增有望延续，但2020H1 收入占比仅为11.20%，仍难以对冲线下及电商基本盘下滑影响，我们继续看好工程渠道表现，疫情后公司其他渠道或缓慢恢复，我们调整公司2020-2022 年EPS 预测为0.73、0.90、1.04 元，维持“买入”评级。

    　　2020H1 公司工程渠道收入同比大幅增长

    　　公司工程渠道全面发力，并以疫情为契机，加速推动渠道扁平化改革，减少批发环节，短期线下、电商渠道经营或有冲击，但仍有利于把控渠道与公司中长期良性发展。分渠道来看，2020H1 线下渠道收入7.91 亿元，同比-51.43%，电商渠道收入4.88 亿元，同比-44.91%，工程渠道收入1.84亿元，同比+108.08%，海外收入1.76 亿元，同比-39.81%。分产品来看，仅壁挂炉、集成灶、定制家居实现收入同比增长，但收入规模仍较小，其中只有定制家居收入超过亿元规模（收入1.75 亿元，同比+98.48%）。子品牌百得收入4.95 亿元，同比-33.29%。

    　　2020H1 整体毛利率同比-4.87pct

    　　整体行业促销活动频繁，核心产品毛利率表现均不佳。公司2020H1 毛利率为45.05%，同比-4.87pct。其中，2020Q2 毛利率同比-5.57pct。分产品来看，2020H1 油烟机毛利率同比-2.23pct，降为48.45%，灶具毛利率同比-3.48pct，降为50.08%，热水器毛利率同比-6.73pct，降为41.56%，定制家居毛利率同比-11.41pct，降为37.02%。

    　　2020H1 期间费用率提升

    　　2020H1，公司整体期间费用率同比+1.15pct。其中，2020H1 销售费用率同比-2.61pct，为24.82%。管理费用率同比+1.42pct，为4.94%。研发费用率同比+1.72pct，为5.42%。财务费用率同比+0.62pct，为-0.29%。且渠道回款偏弱，2020H1 公司经营活动现金流净额同比-250.07%，为-3.97 亿元。

    　　线下与电商渠道表现不佳，收入及净利润均承压考虑疫情冲击影响，公司各渠道收入均承压，我们下调收入、毛利率及销售费用率，上调管理及研发费用率预测，预计公司2020-22 年归母净利为6.31、7.85、9.06 亿元，较前值分别下降19.95%、14.39%、14.60%，对应EPS 为0.73、0.90、1.04 元（前值0.91、1.06、1.22 元），截至2020年8 月28 日，可比公司2020 年Wind 一致预期平均PE 为19x，给予公司2020 年19x PE，对应目标价格13.87 元（前值13.20~15.02 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：海外需求下滑；国内市场开拓受阻；行业竞争加剧。