事件：公司2021H1 实现营业收入26.59 亿元，同比+59.46%；归母净利润2.39 亿元，同比+45.42%；扣非归母净利润2.27 亿元，同比+51.75%。其中，2021Q2 实现营业收入16.07 亿元，同比+64.69%；归母净利润1.62 亿元，同比+36.98%；扣非归母净利润1.56 亿元，同比+42.45%。

    　　新兴品类加速套系化落地，新零售+出海助力业绩提升。分品类看，1) 因公司致力于全业态布局，烟机&燃灶占比较19 年同期有所下滑，分别-1.4/-1.0pct。公司通过消费需求的洞察，逐步实现产品矩阵扩充、产品结构体系完善，从而减弱对个别品类的依赖度，有利于减弱负外部性的影响。2) 主营品类中热水器占比有所提升，较19 年同期+1.2pct。主因为市场消费升级、健康需求高涨的大背景下，公司将热水器产品的功能由基本的热水充足得到进一步延伸，通过消费者多样化需求的满足推动产品放量。伴随产品开放更多维度，沐浴定制自由化继续提升，热水+净水产品有望为公司增长赋予新动能。3) 受益于市场全屋定制、一站式采购趋势，橱柜/定制家居20H1 成为营收逆势上扬品类，营收占比有大幅提升；21H1 全品类加速修复带动营收同比高增，定制家居占比略有下滑，但较19 年同期仍有4.1pct的提升，消费升级趋势下“华帝家居”的定制模式优势彰显。分渠道看，2021H1四大渠道收入同比高增，其中新零售&海外渠道营收增速亮眼，我们预计公司未来将依托新零售模式实现渠道下沉，拓宽海外渠道强化多元布局。

    　　原材料价格上涨毛利率承压，研发&营销投入不断加大。盈利能力方面，2021H1公司毛利率为42.92%，同比-2.11pct；净利率为9.17%，同比-0.83pct，根据中报数据，油烟机/燃气灶/热水器三大主营产品毛利率同比有所下降。我们认为，原材料、物流及人工成本的上涨为原因之一。费用方面，公司2021H1 销售/管理/研发费用分别同比+50.09%/ +20.50%/+51.66%；三费费用率分别同比-1.46/-1.20/ -0.26pct。

    　　销售&管理费用提升，主要为公司促销支持、广告支持及售后费用等同比提升，营收增速大于费用投入增速，故二者费用率同比下降；为迅速响应市场需求，公司持续不断地推进产品技术创新，Q2 研发投入与费用率同比提升。

    　　渠道降库存效果显著，运营回款能力提升，经营性现金流改善。从资产负债表看，公司积极围绕渠道、销售网点动销推进营销体系转型，21H1 公司（应收账款+票据）/营收、库存商品/流动资产同比有所下降。伴随疫情影响逐步缓和，线下门店客流提升带动渠道库存释放，公司渠道库存有望走向下降通道。从运营情况看，公司2021H1 期末存货、应收账款和应付账款的周转天数较19 年同期分别+32.13、-5.46 和-4.58 天，考虑到21H1 公司电商与工程渠道的营收占比较19 年同期提升了6.3pct，而工程业务结算周期较长、线上销售额滞后确认，我们认为公司存货周转仍保持在合理水平。从现金流量表看，公司2020H1 经营活动产生的现金流量净额同比+117.51%，因21H1 公司销售收入上升带来回款增加，叠加去年同期应付票据到期导致支付增加，企业经营活动同比有所改善。

    　　投资建议：在行业拐点已至、景气度上行的背景下，公司积极推进渠道变革，强调降本增效，产品端场景化&套系化赋予新动能，渠道端多元化布局趋势锚定，中报业绩迅速修复，21 年起有望进入上升通道。结合21 年中报业绩情况，我们预计公司21-23 年公司归母净利润6.10/6.97/7.65 亿元（21/22 年前值为6.15/7.28 亿元），当前股价对应21-23 年9.86x/8.63x/7.86x PE，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济尤其房地产市场波动风险；市场竞争风险；原材料价格大幅波动风险；海外业务及汇率变动风险；人力资源流失的风险。