股权结构持续优化，治理改善释放明确信号。华帝上市初期股权较为分散，市场担忧公司做大业绩动力不足，伴随潘氏接任实控人以及管理层更替，公司股权结构逐步明晰、管理权趋于集中、内部沟通和决策效率显著提升。22年5 月以潘叶江总为代表的年轻、专业管理层的上任，有望为公司注入新鲜血液，看好团队敏锐洞察当下消费者需求、积极拥抱市场。

    渠道逐步理顺，公司经营重回上行通道。公司于2017 年起规范销售政策，取消以往区域经销商所享受的一揽子特殊销售政策，并积极应对渠道变革阻力，利用热点营销带动终端销售实现良好增长，通过优化淘汰、精准帮扶、激励问责等方式搭建生态型供应商管理模式。近两年来公司渠道调整实绩突出，经销商层级扁平化走在传统烟灶行业前列，同时积极以数字应用推动多级库存和内部全流程优化，帮扶引导终端运营精细化，前瞻布局新零售多元化渠道。内部调整期间公司业绩震荡，21 年起渠道改革成果开始兑现，公司2021年、22Q1-Q3 实现营收增速28%、7%，强势跑赢同期烟灶行业零售额增速25、15pcts。

    展望：新老品类开花，下沉具备空间，看好治理改善。

    产品端，传统厨电品类份额扩张，新兴品类赋能增长。公司针对烟灶产品坚持高端化、套系化产品策略，并发布公告拟投资12 亿元建设厨电数字化智能化产业园项目，伴随项目达产，有望大幅推动公司现有生产效率和工艺技术的全面提升，实现中长期转型升级。同时，集成灶、集成烹饪中心、洗碗机等新兴品类开始贡献明显增量，公司多品类运营成长空间充足。

    渠道端，多元化渠道精细化运作，渠道下沉具备先发优势。截至19 年，公司已搭建超1万家自有渠道网点，同时优先利用新通道快速入驻新零售渠道9160家，奠定了未来持续增长的渠道基础。我们认为，公司华帝+百得两大品牌的差异化定位，是公司快速打入多个层级细分市场的重要支撑，考虑到当前国内农村市场烟机渗透率相较于其他大家电品类仍有大幅提升空间，公司当前所具备的品牌力+性价比优势有望助力在广阔下沉市场实现份额攫取。

    关注公司激励机制的持续性及治理水平的改善。公司紧跟市场趋势，拥抱行业新营销变化，分别于2016、2018 年推出两期股权激励计划，激励高管和核心管理人员、骨干人员做出贡献并分享公司发展红利，有利于充分调动高管积极性并推进公司实现长远发展。

    投资建议：公司抓住厨电行业高端化机遇积极提升自身产品结构，注重品牌形象升级和渠道管理能力提升。后续来看，公司在核心品类达成恢复性增长的基础上，逐渐完善丰富产品线并发力高景气度集成灶、集成烹饪中心赛道，有望取得长足发展。我们看好公司在理顺渠道和加强治理的过程中修炼内功，在多品类和多品牌矩阵中持续发掘增长潜力，在渠道扁平化、产品高端化和生产智能化过程中实现更优质的盈利。预计公司22-24 年归母净利润2.1/5.3/6.4 亿元（前值4.7/5.7/6.8 亿元，参考同业21 年100%计提或22 年计划进一步计提工程款坏账，我们预计公司22Q4 计提坏账故下调全年业绩；公司布局新兴品类或加大宣传力度，对23-24 年业绩略有下调），当前股价对应22-24 年29.8X/11.5X/9.5XPE，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格上涨风险；宏观、地产波动风险；市场竞争加剧风险。