事件：2022 年营收+20.5%，归母净利润+8.8%。公司2022 年实现营业收入13.3 亿元（同比+20.5%），归母净利润2.5 亿元（同比+8.8%）；分季度来看，22Q1/22Q2/22Q3/22Q4 单季度收入同比增长45.8%/-43.3%/26.5%/29.5%，归母净利润同比增长76.9%/-83.0%/-98.6%/21.4%。2022 年销售毛利率为31.9%（同比-4.4pcts）。期间费用率为13.6%，费用率持续优化，其中销售费用率4.6%（同比-2.2pcts）；管理费用率7.4%（同比-1.8pcts）；研发费用率3.7%（同比-2.4pcts）。

    　　销售净利率保持稳定，同比增长0.1pcts 至21.8%。

    　　玉米业务毛利率承压，南方市场增速更高。分产品看， 1）2022 年玉米种贡献营收11.7 亿元（同比+20.1%），占比88.6%，毛利率33.2%（同比-4.9pcts），毛利率下降主要因为制种成本的上升；2）小麦贡献营收0.89 亿元（同比+47.3%），占比6.7%，小麦品种“登海206”创山东省小麦高产纪录；3）蔬菜种和花卉共贡献营收0.17 亿元，合计占比1.3%。分地区看，1）2022 年北方销售11.2 亿元（同比+18.2%），占比84.4%；2）南方销售2.1 亿元（同比+34.3%），占比15.6%。2022 年公司资产减值损失同比增长404%，主要是因为对原子公司登海良玉的股权投资计提了减值，存货期末较期初增长60%，主要是因为2022 年新产种子同比大幅增加。

    　　2023Q1 营收和归母净利润均同比下滑。公司2023Q1 实现营业收入2.6 亿元（同比-21.5%），归母净利润0.4 亿元（同比-57.1%），主要是因为一季度种子市场低迷，销售同比下降。2023Q1 毛利率为32.4%（同比-5.5pcts）；销售费用率6.2%（同比+1.9pcts）；管理费用率10.0%（同比+3.6pcts）；研发费用率5.0%（同比+1.3%）；销售净利率为19.1%，同比-11.2pcts。2023 年一季度末公司应收账款较期初增长90%，主要是因为公司根据市场情况，在经销商已实现的返利限额内，对信誉较好的经销商加大了信用支持。

    　　玉米龙头企业科研实力雄厚，有望受益转基因商业化。根据全国农业技术推广服务中心数据，公司位列2021 年度商品种子销售总额第4 位、杂交玉米销售总额第二位，玉米杂交种登海605 和先玉335 位列玉米全国推广面积前10 大品种的第5 位和第6 位。公司研发能力不断增强，截至2022 年底，位于青岛的登海高新技术研发中心已基本建设完成，部分科研育种工作已经在该中心有序进行。生物育种方面，公司优质品种已经优先与大北农等性状公司展开合作，推广面积居前列的大单品有望助力公司享受转基因商业化的红利。

    　　投资建议：公司历经50 年持续不间断地玉米育种研发创新和高产攻关，引领中国杂交玉米的发展方向，未来品种储备将更加完善，同时提前布局生物育种方向，有望优先受益于转基因商业化。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为3.01 亿元、3.60 亿元、4.32 亿元。EPS 分别为0.34 元、0.41 元、0.49元，最新收盘价对应PE 分别为50、42、35 倍，首次覆盖，给予增持评级。

    　　风险提示：自然灾害使农产品价格波动风险、病虫害超预期风险、国际形势恶化影响农产品流通风险、品种推广不及预期风险、农业政策扰动风险