投资要点：

    公司发布2023 年半年度报告。2023 年上半年，公司实现营业收入4.83 亿元，同比+9.9%；实现归母净利润7457.6 万元，同比-33.5%；实现扣非后归母净利润3855.2 万元，同比-50.1%。毛利率28.91%，同比-8.5pct，净利率15.55%，同比-9.71pct。其中2023 年第二季度，公司实现营业收入2.20 亿元，同比+110.4%，实现归母净利润2985.8 万元，同比+279.3%。公司业绩表现符合申万宏源预期（我们在中报前瞻中预计公司2023 年上半年实现归母净利润7000 万元）。

    玉米种业营收稳健增长，制种成本大幅上涨拖累毛利率。根据公司中期报告，23H1 公司玉米种子业务实现营业收入4.54 亿元，同比+8.7%，营收占比为94.02%。主要系公司充分发挥“登海”品牌优势，强化营销力度，子公司营收显著增加，其中登海先锋实现营收6084.7 万元，同比+51.5%。23H1 公司母公司营收、利润均大幅下滑，实现营收1.92 亿元，同比-30.8%，实现净利润6203.1 万元，同比-50.8%，主要系：（1）因21 年末发货延迟，22H1 母公司发货较为集中，故23H1 发货量同比大幅下滑；（2）22 年制种成本大幅上涨，亩保值同比21 年预计上涨约1000 元/亩，23 年公司销售的玉米种主要为22 年制种的种子，故成本较高。截至23H1，公司账面存货金额为6.72 亿元，同比+118.9%，主要系公司22 年制种面积大幅增长，23 年公司将适度调减制种面积，同时加强营销力度，积极消化库存。

    研发投入持续增加，品种储备充足，有望率先受益于转基因商业化进程加快。根据公司中期报告，2023H1 公司研发投入为3169.08 万元，同比+39.0%，成果上新增授权植物新品种权12 项，授权发明专利2 项。品种方面，公司不仅拥有登海605、先玉335 等主推品种，而且拥有充足的新品种储备，其抗病性、抗虫性等性能表现优秀。同时，2023 年国家转基因商业化进程加快，试点范围已扩展到河北、内蒙古、吉林、四川、云南5 个省份20 个县，并在甘肃安排制种。公司作为玉米种子龙头企业，有望凭借品种优势及研发优势，优先受益于转基因商业化进程加速，提升玉米种业市占率。

    投资分析意见：下调盈利预测，维持“增持”评级。由于2023 年玉米种子制种成本上涨幅度超过我们此前预期，故我们将23 年公司制种成本涨幅假设由6%调整至10%（带动24-25 年制种成本假设亦有小幅上行）；与此同时，2023 年转基因玉米推广面积低于此前预期，故我们将23 年转基因玉米渗透率假设由1.5%下调至1.0%，2024 年转基因玉米渗透率假设由10%下调至8%。基于此，我们同步调整了公司盈利预测，预计2023-2025年公司实现营业收入14.0/16.5/19.8 亿元，实现归母净利润2.3/3.9/5.1 亿元（原23-25年盈利预测为3.1/4.9/5.9 亿元），同比-9%/+67%/+33%，当前股价对应PE 估值为58X/34X/26X。考虑到6 个月后估值切换至2024 年盈利预测，参考可比公司隆平高科24 年PE 估值水平40X（参考Wind 一致预期）（隆平高科与登海种业为玉米种子市占率第一与第二的企业，较之其他种企享有一定估值溢价），维持“增持”评级。

    风险提示：极端天气影响；大品种市场表现不佳；转基因玉米推广进度不及预期。