收入增速提速回升，全年业绩符合预期

    　　2019 年公司实现营业收入46.3 亿元，同比增长7.6%，归母净利润3.9亿元，同比增长19.2%，扣非归母净利润2.9 亿元，同比增长13.7%，并拟10 派2.5 元（含税）；其中Q4 单季度营业收入14.2 亿元，同比增长18.9%，归母净利润1.4 亿元，同比增长112.3%，增速持续回升，全年业绩符合预期。具体来看，品牌授权B 类收入折算后营业收入81.1亿元，同比增长6.4%，其中装饰材料事业部销售收入72.5 亿元，同比增长7.2%，家居宅配事业部销售收入7.1 亿元，同比减少3.5%。

    多因素致Q1 业绩下滑，短期有所承压

    　　2020Q1 实现营业收入4.8 亿元，同比减少28.2%，实现归母净利润-2833 万元，上年同期9228 万元，扣非归母净利润-2268 万元，上年同期2185 万元，业绩下滑主因：1）受春节长假叠加疫情影响导致复工延迟，公司（不含裕丰汉唐）收入同比减少35.5%；2）裕丰汉唐木业1 月并表，工程类业务表现受季节性影响，影响净利润-1334 万元；3）非经常性损益大幅下降至-565 万元，上年同期7044 万元，主因持有大自然家居股票公允价值变动损益-2512 万元，上年同期6031 万元，同时对外委托贷款收益从上年同期1987 万元减少至1340 万元。

    毛利率稳步提升，费用率总体稳定

    　　2019 年综合毛利率17.1%，同比提升0.47pct，2020Q1 毛利率进一步提升至19.8%。期间费用率基本持平，较上年同期提升0.04 个百分点至9.2%，2020Q1 期间费用率大幅提升至25.5%，同比提升12 pct，主要受疫情影响导致复工延迟，收入同比大幅下滑所致，随着复工积极推进，费用率有望逐步回归。

    关注B 端发力，有望提供增长新引擎，维持“买入”评级公司作为装饰板材领域龙头企业，拥有多年积累的专卖店渠道优势，在成品化、精装化趋势下，加快推进易装项目巩固传统零售市场品牌地位同时，加快布局B 端市场，通过裕丰汉唐的收购加强全装修工程领域的业务拓展能力，有望成为公司增长新引擎。预计20-22 年EPS为0.54/0.63/0.79 元/股，对应PE 为14.1/12.0/9.6x，维持“买入”评级。

    风险提示：易装推进不及预期；裕丰汉唐拓展不及预期