核心观点：

    公司发布2020 年半年度业绩预告，2020 年上半年实现归母净利润4000-5000 万元，同比去年同期下滑68.25%-60.31%；其中单二季度实现归属净利润6833-7833 万元，同比增加102.82%-132.51%。

    业绩下降主要因为公允价值变动损益影响，二季度追赶效应明显。归母净利润同比下降较多，主要因为公司持有的大自然家居（02083.HK）产生的公允价值变动损益的影响，剔除该影响，2020 上半年公司主业实现归母净利润13388-14388 万元，同比去年同期下滑25.3%-19.8%，业绩下降主要来自兔宝宝本部零售业务受疫情防控的影响。2020 年单二季度归母净利润比去年同期增长102.8%-132.5%，剔除公允价值变动损益影响，单二季度归母净利润从同比下滑5.0%到同比增加1.8%。

    装饰板材主业经营风险充分释放，下半年需求有望回暖。2020 年上半年受疫情防控影响，行业需求受到扰动，但装饰装修的需求仅为延后并非消失，下半年竣工需求有望持续复苏，拉动公司装饰材料主业销售逐步回暖。公司目前加速推进易装，有望成为零售业务新增长点。

    裕丰汉唐上半年实现盈利，在手订单饱满，持续高增长确定。裕丰汉唐主营工程类业务，收入确认集中体现在三、四季度，上半年业务体量较小，利润贡献甚微。裕丰汉唐上半年订单和发包数预计都保持高增长态势，随着规模效应显现，盈利能力也有望提升。

    投资建议：维持“买入”评级。公司在装饰板材业务上通过品牌和渠道已构建起宽深护城河，近几年加速家居成品布局，目前已打下良好基础：家居成品精装修领域以并购方式迅速成为头部企业，家居成品零售领域通过易装模式差异化竞争，公司未来几年业绩增速有望重回快速增长态势，2019 年下半年经营拐点已经出现，中长期增长空间较大。我们预计20-22 年EPS 分别为0.63/0.81/1.07 元/股，对应PE 分别为15.8x/12.2x/9.2x，我们给予2020 年PE 20x 的判断，对应合理价值12.6 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。房地产竣工需求大幅下滑，精装修率不再提升，裕丰汉唐业绩不及预期，易装业务拓展进度慢。