事件：公司2020 年全年实现营收64.7 亿元，同比增长39.6%，归母净利润4.0亿元，同比增长2.1%。2021 年Q1 营收13.7 亿元，同比增长188.0%，归母净利润1.0 亿元，同比扭亏为盈。

    　　业绩逐季加速，经营向好。公司2020 年Q1-Q4 营收增速分别为-28.2%、18.0%、45.9%和84.5%，21 年Q1 营收增速188.1%；2020 年Q1-Q4 扣非后归母净利润分别为-0.2、1.2、1.4、1.8 亿元，增速-203.8%、13.6%、52.0%、174.3%，21 年Q1 利润0.7 亿元，大幅扭亏，相对2019 年Q1 增速227.6%，业绩逐季加速。具体拆分来看，公司2020 年裕丰汉唐营收14.4 亿元，利润1.26 亿元，超额完成1.05 亿元利润承诺，21 年Q1 裕丰汉唐营收约1.8 亿元，利润约357万（历年Q1 均为淡季），公司持有的大自然家居港股股价20 年波动带来公允价值变动-1.1 亿元，21 年Q1 为+2384 万。若剔除裕丰汉唐并表利润贡献和大自然家居的影响，20 年全年营收增速约8.4%，利润增速约9.5%，21 年Q1 营收同比20 年增速约179.5%，同比19 年增速约80.2%，利润同比20 年Q1 增速约1121.2%，同比19 年增速约100.7%。同时公司20 年经营性现金流8.1亿元，是净利润的2 倍，经营层面向好。

    　　传统板材市占率继续提升，易装业务突破有望贡献显著利润弹性。零售板材市场预计约1000 亿元，当前市场仍高度分散，兔宝宝规模居首，对应市占率约7%。兔宝宝通过分公司模式激发经销商活力，在核心及重点市场以渠道下沉+密集分销为主策略，外围市场重点发力渠道扩张，板材业务市占率有望不断攀升。2020 年公司易装业务实现了起步，门店数量632 家，58 家加工中心，2021年公司易装业务将继续完善壮大，除提供板材外，将拓展门板和五金辅料OEM厂商，实现定制家具原材料的全供应，增加利润环节和材料的质量水平。同时通过信息化建设、强化设计能力、拓展经销商等促进各环节逐步完善，实现对终端销售赋能，业务规模有望快速壮大，测算利润弹性超过5000 万元。

    　　裕丰汉唐带动B 端业务不断壮大。裕丰汉唐从2006 年开始接手房地产工程项目，在精装领域先发优势显著，具备强大的项目交付管理经验、供应链整合实力及丰富的头部客户储备及拓展能力，连续8 年荣获“万科A 级供应商”称号，同时也是新城控股的A 类材料设备供应商，2020 全年新签地产战略客户37 家，其中地产top30 客户16 家。受益精装率长期趋势提升，叠加客户拓展及品类扩张的内生增长逻辑，裕丰汉唐成长稳健。21 年御风汉唐利润承诺1.4 亿 元，有望超额完成。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023 年归母净利润分别为6.2、7.9 和9.9 亿元，对应PE 分别为15、12 和9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：易装业务拓展不及预期风险；裕丰汉唐业绩表现不及预期风险。