一季度公司业绩承压，下半年高增长预期不变。费用端企稳，期待下半年量价齐升。全年有望摆脱非经常影响轻装上阵，深耕主业。

    　　一季度业绩承压，下半年高增长预期不变。公司2021Q1 实现营收13.32 亿元，同比+148.92%（较2019 年增长4.2%）；归母净利润-4.24 亿元，扣非净利润-3.89 亿，亏损幅度同比收窄；实现经营性现金流净额-6.98 亿元，同比+29.11%。

    　　公司预告2021H1 归母净利润-3~-4 亿元，同比增长48.87%~61.66%。Q1 业绩仍有压力，推断主要由于：①体检周期因素影响（2020 年下半年到检客户较多，倾向于2021 年下半年再次体检）；②2021Q1 强化总部管理下费用有所提升；③北方部分地区疫情反复影响开业。公司2021 年下半年业绩高增预期不变。

    　　费用端企稳，期待下半年量价齐升。报告期内公司毛利率15.83%，较2019Q1下降4.5PCTs，主要受到检人数不足影响，下半年国内疫情基本消退后有望企稳回升。销售/管理/财务费用率相较2019Q1 分别+1.01/-1.39/+1.30PCTs 至31.09%/10.42%/7.83%，基本回归合理水平。随着公立医院满产下优质高客单B 端客户回流，同时部分事业单位新客户逐渐进入非公医疗体系提振客单价，预计下半年起有望实现量价齐升，兑现高速恢复性增长。

    　　全年有望摆脱非经常影响轻装上阵，深耕主业。公司近期持续强化总部管理，同时优化各区域内生发展机制，如上海地区推行员工激励与业绩挂钩，同步实现成本端压缩及单价提升；浙江地区着力通过质量及服务带动销售提升，提升销售人员的医疗素养，引导行业良性竞争等。同时截至2020 年底参股/控股门店分别266/339 家，我们判断内部管理理顺后，2021 年有望成为公司参转控重新加速的起点。同时随着未来低线城市的下沉及体检中心逐渐成熟（目前控股体检中心中五年以上中心占比已上升至57%），整体盈利水平有望提升。

    　　风险因素：服务质量风险、并购整合不达预期、政策变动风险。

    　　投资建议：公司受益于鼓励社会办医政策导向和公司规模品牌打造的竞争壁垒，预计将在未来以参变控模式逐步兑现业绩。考虑到公司2021 年强化总部管理且个别地区疫情反复对开业仍有阶段性影响，维持2021-2023 年EPS 预测0.21/0.28/0.37 元，目标价14.70 元，对应2021 年PE 70 倍。考虑到公司在非公专业体检市场的龙头地位及未来几年的高成长性，维持“买入”评级。