投资亮点

    首次覆盖紫光国微（002049）给予跑赢行业评级，目标价109.00 元，基于SOTP 估值法，对应2024 年特种IC/智能安全芯片及其他业务30 倍/15 倍估值。理由如下：

    特种IC 业务：数字类产品面临竞争，模拟类产品构建第二成长曲线。

    当下市场大环境来看，我们认为中国特种IC 行业规模依然处在增长通道中，国产化率的长期提升趋势确定性较强，且由于特种IC 对产品安全性、可靠性和稳定性要求高，订单具备定制化特征，导致行业拥有较强的进入壁垒。紫光国微的全资子公司深圳国微是特种集成电路的国产领先供应商，目前在数字类产品方面已形成较强的竞争力，在特种FPGA、存储器、微处理器等领域市场份额领先，可提供系统级解决方案。面对当下部分数字类特种IC 赛道竞争加剧的状况，公司开始有针对性地增加研发投入，快速扩充特种模拟类产品组合，电源类产品已经开始规模化贡献收入，ADC/隔离产品也有望于2023 年形成销售，我们认为上述战略有望助力公司抵御单一品类带来的风险，并为客户提供更全面的服务，构筑特种IC 领域第二成长曲线，并维持较强盈利水平。

    智能安全芯片及其他：乘国内换卡周期之东风，海外业务拓展顺利。

    在安全芯片（智能卡）领域，我们认为公司具备多项核心技术，市占率在国内企业居首，有望受益于当下国内金融卡、社保卡的替换周期，进一步替代英飞凌等海外龙头份额，实现业绩稳步增长；此外，公司在资格认证方面国际领先，海外销售增加有望利好公司智能卡业务毛利率提升。晶体业务方面，我们认为因公司出口业务收入占比同样较高，相关业务有望稳步增长。

    我们与市场的最大不同？市场认为特种IC 产品竞争加剧会使公司业绩增长长期承压，但我们认为公司特种IC 业务的进入壁垒高，目前公司已具有平台级竞争优势，后续更集中的研发投入有望使其向模拟产品、SoPC 产品拓展，实现更综合的一体化解决方案，有望为公司打开新的增长空间。

    潜在催化剂：特种IC 行业需求增速持续超预期；特种IC 新品研发超预期。

    盈利预测与估值

    我们预计公司2023/24 年EPS 分别为3.42 元/4.03 元，CAGR 为14%。我们测算公司2024 年净利润有望达到34.20 亿元，根据SOTP 估值法给予特种集成电路业务30x P/E，其余业务15x P/E，得到公司目标市值926.09 亿元，对应目标价109.00 元（23%上行空间），首次覆盖给予“跑赢行业”评级。

    风险

    新产品研发不及预期，市场竞争加剧，客户集中度高，中美贸易摩擦风险。