本报告导读：

    公司毛利率大幅下滑，经营现金流好转；收购集团优质资产，有助于增厚业绩与业务拓展；订单充足，股权激励动力强，谨慎增持。

    投资要点：

    谨慎增持。3Q2018 营收 79 亿（+26%）净利 9 亿（+10%）低于预期，公司预计全年净利12-18 亿（-20%~20%）。综合收购中元/毛利率下滑因素，下调预测2018/19 年EPS1.50/1.68 元（原1.63/1.91 元，不含中元），增速12%/12%，考虑板块估值下移并参考可比公司，给予公司2018 年8 倍PE，下调目标价至12 元（原25.67 元），10%空间，下调评级至谨慎增持。

    毛利率大幅下滑，经营现金流好转。1）上年毛利率基数较高致公司3Q2018在营收大幅增长情况下归母净利润仅增厚0.9 亿元。2）Q3营收34 亿（24%），连续6 季度增速超20%；净利4 亿，Q1-Q3 单季增速10%/24%/-2%。3）毛利率17.1%（-10.5pct），上年结算项目多致毛利率基数高，净利率11.7%（-1.3pct）。3）财务费用-2 亿 （-169%），系汇兑收益增加。4）经营净现金流15 亿（上年同期-21 亿）系上年支付工程款较多，本年进入收汇高峰期。

    收购集团优质资产，业绩/业务提振。1）拟以14.57 元/股向控股股东发行0.86 亿股购中国中元100%股权，后者为集团重点设计企业，具工程设计综合甲级/建筑工程施工总包一级资质，为双百企业。2）中元承诺2018-20扣非净利不低于1.22/1.21/1.26 亿（若年内未交割，2021 年不低于1.32 亿）。3）公司望拓展海外建筑/物流建筑和客运索道/自动化物流装备等业务。

    在手订单充足，股权激励动力强。1）3Q2018 新签合同50 亿（-64%），海外44 亿（占87%），Q3 新签5 亿，海外在手订单582 亿（订单收入比7.4 倍）。2）向核心团队授予2142 万份期权（占1.9%），行权价20.84 元/股，需2016-2018/19/20 年净利CAGR 不低于15%，ROE 不低于12%，利益充分绑定。