事件

    　　公司发布2016 年中报，实现营业收入6.73 亿元，同比降低7.1%；归属于上市公司股东净利润9244 万元，同比增长317%；实现EPS 为0.33 元，业绩增长主要是公司上半年置换出了长期亏损的氯碱业务及资产，业绩符合我们预期。

    　　简评

    　　天然气业务置换亏损的氯碱业务，形成‘盐业+天然气’双主业公司上半年完成重大资产置换，优化公司主营业务结构，提升盈利能力；以2016 年5 月31 日为资产交割日完成了交割工作，置出长期亏损的氯碱业务及资产，置入发展前景良好的天然气业务及资产，公司已形成‘盐业+天然气’双主业的新格局。

    　　云南盐化作为盐业龙头，借盐改东风，凸显产销一体化优势公司是云南省内最大的食盐、工业盐和氯碱生产企业，也是云南省唯一具有食盐生产和批发许可证的企业。旗下“白象牌”

    　　食盐占到95%的省内份额，为国内十大食盐品牌之一，是当之无愧的行业龙头。

    　　目前，盐硝业务是公司最重要的盈利来源，盐硝业务毛利率保持在55%以上，近年来保持35%以上的增速，主要是食盐业务提供增量。盐改后，取消食盐产销区域限制，鼓励产销一体，公司作为全国最早实现产销一体化，也是目前A 股市场中唯一同时具有生产能力和完善下游渠道的盐业上市公司，先发优势显著。

    　　拟收购贵盐集团和广西盐业，打造西南地区最具竞争力盐业集团公司6 月底公告与贵盐集团和广西盐业达成战略合作框架协议，充分发挥双方的资源优势、产销协调优势和市场网络优势，共同投资设立公司负责盐业销售网络、拓展盐业渠道和市场，共同应对盐业体制改革。

    　　公司同时于7 月公告停牌，拟向贵州盐业集团、广西盐业公司发行股份及支付现金购买其持有的全部涉盐资产，以期通过资产证券化，打造区域内最具有核心竞争力的盐产业供应链集团。

    　　公司整合区域内盐业公司动作迅速，盐改步伐领先全国，距离5 月国务院发布盐改方案不到2 个月；公司围绕《盐业体制改革方案》“培育一批具有核心竞争力企业”改革目标，积极谋划盐业市场布局，整合区域资源和市场，实现跨省产销一体化运营。

    　　贵盐集团是贵州省落实食盐专营政策的主体，贵盐集团商品营销网络完善，在省内已建有70 余家直营店、300 余家加盟店、1.8 万个食盐代售点。广西盐业是广西全区盐业行业管理和经营于一体的国有食盐专营企业，在全区食盐零售终端配送量达91.24%。

    　　公司整合贵盐和广西盐业、成立合资公司，主要业务将包括联合研发食用盐和日化盐等盐类产品；搭建盐产业电商交易平台，实现全渠道覆盖，打造盐产业链经济等。

    　　盐改价格放开，品种盐收益

    　　价格放开之后，对于普通的加碘食盐价格影响较小，企业可根据市场供需进行市场化调节。盐改后食盐定价市场化，将激发企业的创新活力。有数据显示，目前食盐行业总规模在800 万吨左右，品种盐占到20%。随着人们健康意识的日益增强，加之食盐价格敏感度低，品种盐有望成为未来主流用盐，占比将有所提高，这也将在一定程度上增加食盐企业的利润。普通加碘食盐的价格是不断上涨的，目前价位在4.2 元/千克左右。食用碘盐生产端出厂价格约为500 元/吨，终端销售价格约为4,000 元/吨。而品种盐生产端出厂价格约为1,400 元/吨，终端销售价格约为18,000 元/吨，利润空间巨大。

    　　云南盐化在品种盐方面积极布局，2015 年公司开展并完成了包括调味盐、海藻加碘盐、腌制盐、泡菜盐等多品种盐新产品的研发工作，并编制了包括海藻加碘盐、磨黑钙盐、深井盐、腌制盐等产品标准，有利于满足消费者多层次、差异化的市场需求，丰富公司食盐产品的结构，进一步巩固和提升公司的产品优势，增强公司的技术创新和核心竞争力，为公司的可持续发展奠定坚实基础。

    　　受益中缅管道通气，云南天然气将迎来爆发式增长3 月公司发布重大资产置换预案，拟以自身亏损的氯碱化工及PVC 相关资产与母公司云南能投的天然气相关资产进行置换。

    　　云南省天然气发展利用刚刚处于起步阶段，距离全国水平还有很大差距。2015 年，全国天然气消费量接近2000 亿立方米，临近的四川省天然气消费量约180 亿方，而云南省天然气消费量不到6 亿立方米；相对应的全国人均天然气消费量接近140 立方米/人，四川省人均天然气消费量则超过200 立方米/人，而云南省人均天然气消费量仅为10 立方米/人左右。

    　　随着中缅输气管道、川气入滇管道和滇贵输气管道的建设，大量进口气和川气进入云南省境内，“气化云南”

    　　有望真正实现，云南省天然气消费量未来几年将迎来爆发式增长。未来随着省内支线管网建设的进一步完善，云南省将形成多气源、多输送途径的多元化、网络化供气新格局。

    　　中缅天然气管道干线全长2520 公里，缅甸段793 公里，中国段1727 公里；起自缅甸西海岸皎漂，从云南瑞丽进入中国，终点为广西贵港，设计年输气量120 亿立方米，主要供应云南、贵州和广西3 省区；而由于西南3 省天然气下游配套支线管道还没建成，目前中缅管道输气量只有40 亿方，只及设计输气量的1/3。

    　　根据云南省“十三五”规划，到2020 年云南省的供气量有望达到70 亿方左右，云南省规划到2020 年天然气消费量要达到40 亿立方米左右，未来几年云南省天然气将引来高速增长。

    　　能投天然气与中石油西南管道分公司达成合作协议，积极给予公司在云南省内支线项目管道开口和气源支持；公司还与省煤田局签署了《页岩气战略合作协议》，共同参与云南省页岩气资源的研究、勘探、开发利用工作，对资源条件较好的区域适时进行勘探与开发，力争早日实现云南省页岩气资源勘查开发突破。

    　　控股股东组建云南省属天然气公司，公司天然气业务具有区域垄断优势，未来盈利前景广阔云南省已同意并批复由公司控股股东云南省能源投资集团有限公司组建省属天然气公司，作为云南省天然气资源调控平台，负责推进全省天然气基础设施投资开发、市场推广、产业培育等工作，公司名称为“云南省天然气有限公司”。

    　　天然气资源具有天然垄断性。为充分利用中缅油气资源，能投天然气已经在昭通、曲靖、红河、玉溪、楚雄等各州市以及滇中产业新区规划和实施了一系列天然气利用项目，包括11 条天然气支线管道项目及2 个应急气源储备中心项目，其中包括昭通支线等5 条跨州市长输管线的开发工作，支线覆盖范围包括滇中新区、昆明等10 个地州市；在各地积极开展城市（工业园）燃气输配及加气站项目，目前各项工作正在稳步推进。

    　　能投天然气经营模式的发展目标为“上游+中游+下游”的全产业链运营模式，从天然气上游气源掌控、中游管道输送投资到下游分销业务。能投天然气未来几年计划在昆明、玉溪、楚雄、红河、文山、普洱、西双版纳、大理、保山等地区通过多种途径实现业务的扩张。能投天然气11 条连接中缅管道的天然气支线管道目前处于建设前期，尚未投产通气，其中玉溪－普洱支线一期、禄脿－易门支线、陆良支线3 个项目已获得发改委核准，其他项目均在前期推进中。能投天然气已经在玉溪、宣威、昭通、富民等县市取得30 年的城市燃气特许经营权，在相当长的时期内，能投天然气在上述区域范围内都将独家经营城市管道燃气业务。

    　　能投天然气对上游气源掌控和中游管网投资是未来天然气板块业务发展的重要资源储备，是公司天然气业务的核心竞争优势。

    　　投资建议

    　　暂时不考虑拟增发收购的贵盐集团和广西盐业的业绩贡献，我们预计公司2016~2018 年EPS 分别为0.78 元、0.98 元和1.19 元，首次给予“买入”评级”。

    　　风险提示：省级盐企合作不及预期的风险；天然气支线管网建设不及预期的风险。