1．事件

    公司发布2014年中报：2014H1实现营业收入24.80亿元，同比增长0.23%；归属于上市公司股东净利润49,67.48万元，同比增长28.09%。EPS0.08元。前三季度业绩预增30-60%，对应EPS0.10-0.12元。

    2．我们的分析与判断

    （一）业绩主要来自新能源及投资收益贡献

    公司广水桃江水电、广水安江水电、海南新丰源水电、布尔津风电、金塔太阳能等5家并表新能源控股子公司共实现权益净利润6705.36万元（比去年同期4家权益净利润增长36%）；公司联营企业广州山河装饰本期实现净利润3313.16万元，仅此两项贡献净利润约10018.52万元，意味着其他业务亏损5051万元。我们判断主要是由于：（1）公司建筑主业依然实现较大数额亏损；（2）新疆木垒及布尔津等新能源项目前期投入较大，未产生收入，预计产生一定亏损。随着布尔津城南风电（二期）项目于2014年7月13日并网发电，新能源业务对公司业绩的贡献将进一步增加。

    （二）施工业务拖累毛利率，现金流明显改善 公司2014H1综合毛利率为12.56%，同比提高1.3pct。其中，施工业务实现收入22.25亿元，YOY-34.2%，其中市政YOY-23.97%，地基YOY+63.2%，房建YOY+55.5%。施工业务毛利率6.1%，同比下降1.3pct，其中下降较快的分别是市政（同比下降4.6pct）、房建（同比下降1.7pct）。

    新能源业务实现收入2.5亿元，同比增长48.97%，综合毛利率69.74%，同比上升6.6pct。其中水电实现收入1.4亿元，YOY+52%，毛利率同比上升11.1pct，主要来自湖南安江水电站增量贡献；风电实现收入6823万元，同比下降8%，毛利率64%，同比下降1.9个百分点，主要是由于布尔津一期营业利润率大幅下降16.2pct。（3）太阳能发电实现收入3985万元，毛利率71.2%，主要是甘肃金塔项目新增贡献。

    经营性现金流明显改善，2014H1经营净现金流为8235 万元，2013H1为-8812万元。收现比同比99.4%，同比上升2.8pct。

    (三)混合所有制拉开序幕,国企改革值得期待

    公司发布混合所有制改革方案,轨道交通、建安公司拟引入社会资金不超过10亿元。其中轨道交通公司拟引入战略投资者进行股权合作,引入不低于一套盾构机设备或低于 5 亿元资金,拓展轨道交通及污水管网、深隧、电力管缆等新市场; 建筑安装公司拟引入低于 5 亿元资金,向智慧城市业务转型。我们判断,公司在建筑公司中率先向新能源大幅转型,新能源项目储备丰富,资金需求较大,公司做大市值动力强烈。作为广东国企改革的排头兵,公司后续在国企改革、商业模式创新、金融模式创新领域或将有所作为。

    (四)新能源项目储备丰富,业绩弹性高

    公司风场、光伏电站储备丰富,业绩弹性高。公司在新疆、广东、湖南、内蒙古等地新能源发电储备项目约 4660MW,其中风电2850MW,光伏 1700MW,新疆项目约占一半,盈利及并网条件良好。布尔津二期 49.5MW 风电已于 7 月 13 日并网发电,木垒前二期 100MW 风电预计于明年 1 季度并网发电,达坂城 50MW 风电项目下半年将开工。新能源发电进入正式运营期后,毛利率普遍高于60%,且受益于国家战略新兴产业规划,2013 年该板块实现净利润1 亿元,2014-15 年预计 CAGR 达 55%,未来有望实现业绩估值戴维斯双升。

    3.投资建议

    我们预测公司 14-16 年 EPS 分别为 0.22/0.31/0.41 元,鉴于公司14 年清洁能源业务发展势头良好,我们认为可给予公司 2014 年 35倍 PE,对应目标价 7.7 元,维持“推荐”评级。

    4.风险提示

    主业施工进度低于预期、清洁能源发电项目进度低于预期等。