粤水电是广东省基建老牌龙头企业，2023 年1 月与广东建工集团重组完成，实现强强联合。重组后，公司更具资质、人才、技术和项目经验等优势，综合竞争力更为强劲，且新签和在手订单显著增长，未来业绩增长更具保障。公司较早参与风光电站建设，近年将新能源业务转型作为重点，并采用投建营模式和布局新能源装备制造与销售，实现发电运营业务提质降本增效。2022 年，公司在建和核准新能源装机规模呈爆发式增长，配合新能源业务的较高利润水平，盈利能力未来有望进一步提升，长期发展值得期待。我们给予目标市值221亿元，目标价6 元，首次覆盖，给予“买入”评级。
公司概况：区域基建老牌龙头，重组完成再赋新能。粤水电于2001 年在广州成立并于2006 年于深交所上市，是广东省基建老牌龙头，发展初期专注于水利水电、交通等基建领域。近年来，公司实施“一专多能”发展战略，着力发展清洁能源发电和新能源装备制造与销售，相关业务营收持续增长。2023 年1 月6日，公司与广东建工集团重大资产重组完成，在解决同业竞争的基础上，吸收建工集团实现强强联合。本次重组使公司实现了规模扩张和资质扩充，促进了综合实力提升。同时，建工集团的业绩承诺将为公司的业绩增长提供基本保障。
传统基建：基建稳增长发力持续，行业竞争中强者更强。发展近况：国家“十四五”规划打造现代基础设施体系，注重高质量发展，并发挥基建稳增长的带动作用。在传统基建领域要加快建设交通强国和加强水利设施建设，各省在交通和水利领域规划项目和投资规模明显增长，后期建设进程有望提速。行业竞争：基建行业竞争更加激烈，头部集中趋势明显，建筑央企和头部地方国企更具竞争优势。相比建筑央企，地方建筑国企更加聚焦省内，更具属地优势。近年来，包括粤水电在内的部分地方国企积极推动并购重组，以扩大经营规模，并积极拓展全国和新业务市场。在交通和水利基建投资持续发力的背景下，粤水电等专业经验丰富，实力强劲的企业，更具竞争优势，强者更强。
新能源工程：政策利好持续催化市场扩容，建设与电力运营创造新增长。在“双碳”目标下，政策利好正催化新能源工程市场扩容，基建投资中水电气热部分在2022 年以来各月均维持在20%左右同比增长。各省“十四五”能源规划新增风光装机规模显著增长，为相关工程建设创造了广阔发展空间，我们预计2023年我国光伏和风电新增装机规模分别可达160GW 和70GW。同时，为解决风光消纳问题，配套储能设施建设成为发展重点。其中，抽水蓄能技术成熟，应用较为广泛，但因项目规模较大，资金成本较高，仅部分建筑央企，和包括粤水电在内的头部地方国企有能力进行建设。目前，国家政策支持抽水蓄能至“十四五”末投产规模翻倍增长，有望为粤水电等水利水电建设和运营龙头企业创造业绩增长机遇。
粤水电：新能源工程+传统基建双轮驱动，新老优势共促发展提速。传统基建：
公司资质齐全，重组完成后拥有水利水电等4 大工程领域的施工总承包特级资质，具备在全国承接优质项目的实力。公司持续加大研发投入，专利和工法数量快速增长，技术创新能力卓越。在资质、技术和经验等优势支持下，公司打造出众多精品项目并多次获得建筑行业的最权威奖项，塑造优质的品牌形象。
公司在手订单充足，2022 年和2023H1 新签订单同比增速分别达269.1%和5.0%，为未来业绩提供了有力保障。新能源工程：公司较早参与风光电站建设，积累下丰富经验优势，近年来重点转型新能源业务。2022 年公司核准和在建新能源装机规模呈爆发式增长，我们保守预计2025 年公司新能源发电运营收入可达59.8 亿元。同时，公司积极参与抽水蓄能项目，并大力发展新能源设备制造，全产业链布局和“投建营”一体化模式有望进一步促进提质降本增效。经营状 况：公司费用控制能力较强，加权ROE 水平逐年提升，在2022 年达9.5%。公司发电运营业务毛利率多年维持在55%以上， 2023H1 重组后贡献19.9%的毛利润。随着新能源装机规模提升，配合“投建营”模式和全产业布局，公司新能源业务有望带动盈利能力整体提升，未来发展更加值得期待。
风险因素：宏观经济承压；双碳政策推进不及预期；传统基建行业下行；行业竞争更加激烈；公司新能源装机进度不及预期；建材价格大幅波动。
盈利预测、估值与评级：公司2023 年1 月与建工集团重组完成，实现强强联合，综合竞争力更为强劲，且新签和在手订单显著增长，未来业绩增长更具保障。
公司近年将新能源业务转型作为重点，公司在建和核准新能源装机规模呈爆发式增长，配合新能源业务的较高利润水平，公司的盈利能力未来有望进一步提升，长期发展值得期待。我们预测公司2023/24/25 年的营业收入分别为974.87/1075.53/1152.23 亿元；归母净利润分别为17.16/20.42/23.17 亿元；基本每股收益分别为0.46/0.54/0.62 元。综合考虑公司历史PB 估值和可比公司PE 估值，我们认为公司合理市值约221 亿元，目标价6 元，首次覆盖，给予“买入”评级。