事件描述

    公司发布2020 年年报，全年实现营业收入147.2 亿元（同比+6.8%），实现归属净利润22.8 亿元（同比+23.8%），公司拟每10 股派发1.0 元现金红利（含税）。公司发布2021年一季报，Q1 实现营业收入57.9 亿元（同比+120.8%），实现归属净利润16.4 亿元（同比+501.7%），实现归属扣非净利润16.2 亿元（同比+512.8%）。

    事件评论

    行业景气向上，毛利率提升，期间费用率缩减。国内疫情消散后氨纶、己二酸等行业景气上行，公司业绩逐季向上。20 年毛利率为24.8%（+0.8 pct），21Q1 毛利率升至38.7%（同比+16.7pct，环比+11.5 pct）。20 年期间费用率为7.0%（-3.1pct），其中运输费用准则调整使得销售费用率下降1.9 pct，利息支出减少使得财务费用率下降0.5 pct，管理及研发费用率分别下降0.3、0.4 pct。21Q1 期间费用率为5.0%（同比-5.5 pct），得益于准则调整、利息收入增加以及收入基数的增加。

    氨纶景气反转，产能逐步释放。纺服需求自8 月开始大幅回暖，氨纶价格自Q3 触底反弹，21 年延续涨势。Q1 氨纶40D 平均价格为5.2 万元/吨（同比+75.0%，环比+40.2%），平均价差为2.4 万元/吨（同比+58.8%，环比+30.3%）。受益于差别化氨纶一期工程的正式达产，2020 年公司氨纶产量达20.4 万吨（+36.3%），销量达20.7 万吨（+35.8%），实现收入58.0 亿元（+33.0%），毛利率达25.5%（+3.2pct）。公司持续扩张产能，除了差别化二期项目之外，公司拟投资43.6 亿元规划建设30 万吨/年差别化氨纶项目，预计在72 个月内分三期实施，规模效应下平均生产成本有望持续下降，公司市占率将进一步得到提升，氨纶龙头地位稳固。

    化工新材料销量减少，己二酸产能扩张。受疫情影响，公司化工新材料（含聚氨酯原液、聚酯多元醇）20 年产销量分别同比下滑20.1%和23.4%，收入为45.6 亿元（-28.9%），但成本端纯MDI、纯苯的下滑将毛利率推升2.6 pct 至27.7%。基础化工（己二酸、环己酮）板块全年实现收入39.4 亿元（同比+43.6%），由于己二酸新增产能带动销量提升，毛利率为20.3%（同比-4.2 pct），原因是己二酸全年价格、价差分别同比下滑16.5%和14.2%。Q4 以来己二酸景气反转，21Q1 均价达到9086 元/吨（同比+20.0%），价差扩大至4200 元/吨（同比+33.5%），Q2 加速上行。长期来看，PA66、PBAT 产能都将拉动己二酸需求，行业有望持续景气。

    维持“买入”评级。公司为聚氨酯制品材料龙头企业，一体化优势显著，持续向综合性化工龙头迈进，预计21-23 年归属净利润分别为52.0、52.2、57.2 亿元。

    风险提示

    1. 主要产品景气下行；

    2. 项目进度低于预期。