22Q4 收入/归母净利同比+6.2%/+38.6%，维持“增持”

    　　4 月10 日公司发布22 年年报：22 年实现收入/归母净利48.2/0.7 亿元，同比+6.2%/+38.6%；22Q4 收入/归母净利12.1/0.2 亿元，同比+6.4%/+56.6%。

    　　22 年归母净利好于我们此前预测（0.61 亿元），主要是出口持续向好。考虑到公司原材料高位运行背景下成本管控能力较好，我们预计23-25 年公司归母净利为0.81/1.01/1.26 亿元（前值0.77/0.98/-亿元）。截至4 月10 日可比公司23 年Wind 一致预期均值0.67xPEG，公司为1.3x，考虑到公司成长性更优，需求下行下销量仍大幅提升，市占率有所提高，给予23 年1.5xPEG，目标价13.31 元（前值15.69 元），维持“增持”评级。

    　　22 年耐材收入同比提升，毛利率略有下降

    　　22 年公司玻璃窑用/水泥窑用/钢铁用耐火材料分别实现收入6.0/10.9/28.3亿元，同比+27.4%/+3.7%/+3.8%，在下游钢铁、建材行业整体需求下行的背景下，公司收入依然保持正增长。22 年公司玻璃窑用耐火材料销量/成本同比+31.5%/+30.1% ， 公司水泥窑用耐火材料销量/ 成本同比+14.4%/+3.9%，公司钢铁用耐火材料销量/成本同比+3.1%/+3.7%。22 年毛利率17.1%，同比-0.2pct，其中玻璃窑用/水泥窑用/钢铁用耐火材料毛利率为17.4%/26.4%/14.4%，同比-1.7/-0.1/+0.2pct；22Q4 毛利率18.4%，同/环比+1.9/+1.7pct。

    　　22 年费用率小幅下降，经营性净现金流同比上升22 年期间费用率12.9%，同比-0.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为3.0%/5.0%/3.9%/1.1%，同比-0.1/-0.2/+0.001/-0.3pct，财务费用率下降主要系融资成本下降。22 年归母净利率1.4%，同比+0.3pct；22Q4 为1.7%，同/ 环比+0.5pct /+0.1pct 。22 年末公司资产负债率/ 有息负债率73.0%/28.4%，同比+3.4/-4.9pct。22 年经营净现金流2.9 亿元，同比+16.8%，其中22Q4 为1.5 亿元。

    　　行业“存量博弈”或逐渐加剧，央企背景或助力公司保持领先据公司年报，2023 年公司计划实现营收/利润总额50/1.8 亿元，同比+3.7%/+157.1%。受下游钢铁、建材等产量下滑影响，行业产量小幅下行，据中国耐火材料协会，2022 年1-9 月全国耐火材料制品产量1710.7 万吨，同比-5.1%。我们认为随着总需求的下降和行业智能制造水平的增长，耐材企业之间的“存量博弈”或逐渐加剧。公司是具有央企背景的耐火材料企业，在行业内名列前茅，技术水平、创新能力、品牌影响力等方面均居领先地位，有望保持稳定规模增长。

    　　风险提示：钢铁/水泥/玻璃行业景气度下行，成本大幅上升，资产负债率持续偏高。