观点：

    1．下游需求未现好转。

    公司产品上20%直接出口，80%在国内市场销售。虽然美国、欧洲经济在持续复苏中，但公司出口增速并未出现明显提升，公司2011 年实现境外收入2.89 亿元，同比增速21.43%，是自09 年以来的连续第三年增速下滑，较2010 年同比增速下降12.28%。

    公司未来还是以内销为重点，子公司华印目前主要做外单的大单出口，未来将利用股份公司这边现有渠道将华印的一部分外单产品也引入到国内来销售。目前子公司在国内的主要销售网络在广东、石狮泉州、上海、浙江等地区。

    但是我们认为内销明显提升的可能性不大。由于开发新客户的成本较高且时间长，公司拓展内销将主要依赖向原有客户引入新产品方式，但是现有客户均为成熟厂商，需求量和产品品种相对固定，短期需求放量的可能性较小。

    2．人工成本及存货水平基本稳定。

    公司年后的返工率在80-90%，人工成本去年上涨10%-20%。经过连续三年的人工成本上涨，目前，一线工人平均2500 元左右工资，预计2012 年人工成本将基本保持稳定，不会有明显升幅。

    公司原材料中胚布70%、染化料助剂占30%，目前胚布的库存量是一个月左右用，公司将保持这个水平。

    3．行业整合是大势所趋，但短期影响有限。

    公司主要从事中高档棉休闲服装面料的开发、生产和销售，下游主要为休闲服等品类。随着国家对产业环保要求日益严格，行业整合将是大势所趋。公司作为行业龙头，长期将受益于行业整合带来的市场向优势龙头企业倾斜。公司所处的印染属于国家淘汰落后产能行业，从长期看，随着节能减排标准的提高，印染行业将呈现出行业整合的趋势，公司作为环保水平高企业将受益。但落后产能淘还涉及到经济利益等，预计推进进步不会太快，短期内对公司的业绩推动有限。

    结论：

    在国内增长方式转型背景下，公司所处的印染行业在环保等更高要求下，行业内部整合是必然趋势，公司在生产工艺和环保达标等方面都有较明显优势，可受益行业格局变迁。此外，公司销售方面也摒弃了国内大多数面料生产企业通过中间商间接销售的一般模式，能够较充分享有利润环节。此外，公司为迎合下游企业休闲服饰款式、品类多、周转快的消费特征，练就了“小批量、多品种、快交货”的生产模式。

    但受制于下游需求基本稳定和中游产能过剩等因素，公司难以跳脱出行业显现更多投资亮点。我们预计公司2012 年每股收益为0.18 元，与2011 年基本持平，给予“中性”评级。