核心观点：

    一季度扣非净利转正，经营性现金流维持净流入。4 月22 日公司披露2020 年年报及2021 年一季报，2020 年营收67.24 亿元同比增长35.60%，归母净利1.50 亿元同比增长192.02%，其中20Q4 营收26.47亿元创历史新高，受原材料涨价影响毛利率环比下滑0.91pct 至24.97%。21Q1 营收12.92 亿元同比增77.09%，归母净利润0.48 亿元同比增42.49%，扣非净利润0.04 亿元为19Q4 以来首次转正，毛利率24.96%环比持平。20 年受益于磷酸铁锂放量，公司电池销量258310 万安时同比增长69.24%。经营性现金流净额20Q4 和21Q1均为正，系票据结算增加、改善融资方式以及21Q1 回款增加所致。

    推进MEB 模组量产和JTM 应用，拓展客户目标25 年国内市占率不低于20%。2020 年研发支出6.96 亿元同比提升18.37%，公司铁锂电池能量密度单体和系统分别达到210 和160Wh/kg，230Wh/kg 电芯设计定型；完成三元七系材料产业应用和高镍七系电芯市场应用、高镍八系电芯认证；推进大众MEB 模组量产和JTM 电池市场化。公司将全力开拓蔚来、小鹏等国内主流乘用车企和海外客户，稳定荷兰/印度/美国等客户份额，目标2025 年产能100GWh，国内市占率不低于20%。

    加快一体化布局，提高供应链掌控力度。继与宜春矿业合资开发锂云母之后，公司拟与磷化集团、瓮福集团合资设立磷化国轩（公司出资2亿元持股40%）合作磷酸铁、电解质和电解液等上游核心材料，锁定磷矿资源，提升供应链掌控力度，综合降本更进一步。

    投资建议。预计公司2021-2023 年EPS 为0.45/0.69/0.92 元/股，营收87.58/129.94/203.35 亿元，维持2021 年7 倍PS，合理价值47.87元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。技术不及预期；现金周转风险；大众入股进度不及预期。