投资要点

    　　事件：公司发布2022 年一季报。①22Q1 营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为96.67/6.75/6.58 亿元，同比+26.48%/-39.08%/-39.22%。②22Q1 毛利率和净利率分别为13.97%/6.98%，环比+4.07/+4.71pct。

    　　供需短期转暖，纸价小幅反弹：（1）供给端—进口纸压力有所缓解：2020年6 月以来，由于东南亚疫情原因，原APP 在东南亚地区销售的文化纸运至国内，我国双胶纸由净出口转变为净进口。22 年开始欧洲纸价受能源成本驱动走高，进口至国内的文化纸开始销往欧洲，进口纸压力有所缓解。

    　　（2）需求端—小旺季对内需有一定支撑：3-5 月为教辅教材招投标旺季，短期需求有一定支撑。（3）纸价环比Q4 小幅反弹：供需改善以及成本驱动背景下，主流纸企陆续发布涨价函，22 年至今双胶纸、铜版纸分别上涨610（涨幅10.9%）、298（涨幅5.5%）元/吨。

    　　能源成本压力缓解+产品提价落地，22Q1 利润环比高增：2021Q1-2022Q1归母净利润分别为11.08/11.24/5.37/1.89/6.75 亿元，环比+94.07%/+1.40%/-52.22%/-64.88%/+258.05%，22Q1 归母净利润环比高增，主要系①能源价格回落，吨纸耗电约500 度（度电耗煤320g）、耗汽1.6 吨（吨汽耗煤133kg），吨纸合计耗煤约373kg，22Q1 动力煤(Q5500,山西产)价格环比回落约391 元/吨，因此吨纸毛利增厚约146 元/吨。②产品提价落地，公司自2022 年3 月1 日起陆续发布涨价函，3 月至今涨价落地300 元/吨。

    　　产能释放叠加提价落地，22 年业绩增长无虞：产能端，公司浆纸年产能超1000 万吨，广西55 万吨文化纸、12 万吨生活用纸、80 万吨化学浆以及20 万吨化机浆项目已于21 年底投产，预计22 年实现满产。此外，广西“15 万吨生活用纸项目”一期10 万吨产线预计于22H2 投产贡献增量。盈利端，UPM 复工在即、新增产能投放（22H2）等因素有望减缓浆价上行趋势，为转嫁成本压力，公司文化纸产品自22 年4 月起再次上调300 元/吨。产能释放叠加提价落地，22 年业绩有望逐季向好。

    　　布局南宁生产基地，打开长远成长空间：2022 年2 月，公司与广西南宁政府签订“525 吨林浆纸一体化项目”投建协议，3 月收购六景成全100%股权标志项目（15 万吨浆+20 万吨纸）正式启动。南宁基地具备地理卡位、原料多元化、政策优惠等综合优势，未来将与山东、北海、老挝基地相互协同补充，完善原料供应体系，打开长远成长空间。

    　　盈利预测：我们认为利空因素已经出尽，基本面底部改善，上调盈利预测。

    　　预计2022-2023 年营业收入为347.30、375.78 亿元，分别同比增长8.5%、8.2%；实现归属于母公司净利润分别为31.08、33.97 亿元，分别同比增长5.1%、9.3%，对应2022 年4 月28 日股价的P/E 分别为10.3、9.4 倍。

    　　风险提示：能源成本大幅上涨风险，新项目投建不及预期风险，疫情恶化风险。