投资要点：

    　　公司发布2022 年业绩快报，表现符合预期。2022 年实现收入399.51 亿元，同比增长24.9%，归母净利润27.78 亿元，同比下滑6.1%，扣非归母净利润27.40 亿元，同比下滑6.5%；2022Q4 实现收入103.11 亿元，同比增长24.5%，环比增长5.4%，归母净利润5.10 亿元，同比增长170.5%，环比下滑16.2%，扣非归母净利润5.05 亿元，同比增长139.7%，环比下滑15.3%。

    　　收入稳健增长，利润环比略有回落。2022Q4 收入环比增长5.4%，归母净利环比下滑16.2%。分拆产品来看：1）文化纸，受金九银十及高价木浆驱动，2022Q4 提价有所落地，根据卓创资讯及纸业联讯，2022Q4 双胶纸/铜版纸均价分别为7121/6111 元/吨，分别环比变动+5.6%/+2.5%，且公司自产浆产能丰富（造纸原料包括140 万吨化机浆及105 万吨化学浆），充分抵御成本端压力，预计2022Q4 文化纸盈利环比有所改善。2）箱板瓦楞纸，需求集中于下游消费领域，2022Q4 需求端受疫情扰动较大，根据卓创资讯，2022Q4 箱板纸均价4479 元/吨，环比下降4.7%（降220 元/吨），同期国废价格1965元/吨，环比下降7.7%（降165 元/吨），盈利预计仍然有所承压。3）溶解浆，需求及运输均受到疫情扰动，根据Wind，22Q4 溶解浆均价8187 元/吨，环比下降12.1%，预计公司22Q4 溶解浆开工率有所下降，部分溶解浆转产造纸用化学浆，盈利环比回落。

    　　展望2023 年：浆价处于回落通道，终端需求逐渐恢复，公司盈利有望改善。1）木浆，针叶浆银星/阔叶浆金鱼最新报价920/760 美元/吨，较22 年浆价高位分别回落8.9%/11.6%，且随着Arauco 产能爬坡及UPM 210 万吨产能投产，浆价仍有进一步回落空间，公司目前仍有木浆外采需求，浆价回落有望释放一定利润弹性；2）文化纸，3-5月为文化纸传统旺季，教辅材招投标需求推动下，近期文化纸主流企业发布2/3 月各100元/吨提价函，未来提价落地及成本回落剪刀差下，公司文化纸盈利有望得到改善；3）箱板纸，需求主要集中于下游消费领域，纸价有望受益2023 年疫后需求复苏，且目前美废价格低位徘徊，截至2023 年2 月24 号，东南亚进口美废OCC（11#）到港CIF 价格为168 美元/吨，同比下降42.2%，有助于老挝80 万吨箱板纸成本改善，老挝15 万吨本色浆预计于2023 年投产，充分利用当地低价木材资源并降低废纸依赖，40 万吨废纸浆线近期重启，未来将为国内提供低成本的优质纤维，箱板纸成本端有望持续优化。

    　　南宁项目一期公告，公司产能蓝图进一步扩充，奠定收入增长基础。10 月28 号公司公告南宁项目一期投资计划，拟将建设220 万吨高档包装纸（分为100 万吨和120 万吨两条产线）、50 万吨本色浆生产线、15 万吨化学浆生产线（技改），并配备碱回收系统、二氧化氯制备系统（技改）、余热车间、变电站、供水设施和污水处理设施等配套设施，一期预计总投资不超过90 亿元。预计100 万吨高档包装纸及50 万吨本色浆将于23H2 率先投产，随着规划项目逐渐落地，有望支持公司收入稳定增长。

    　　公司具备多品种产品布局优势，对抗周期扰动，持续体现盈利韧性；同时林浆纸一体化产业链布局，打造中长期核心竞争力。管理能力为行业标杆，持续推出激励。短期看，浆价处于回落通道，终端需求逐渐恢复，公司盈利有望改善；中长期，广西三期和南宁项目陆续推进，收入具备成长性。结合公司2022 年业绩快报，我们略微下调公司2022 年归母净利润预测至27.78 亿元（前值28.13 亿元），维持2023 年归母净利润30.38 亿元，考虑疫后需求复苏及产业链补库需求，上调2024 年归母净利润预测至36.07 亿元（前值为32.36 亿元），分别同比变动-6.1%/+9.4%/+18.7%，对应PE 为13/12/10X，维持“买入”评级！

    　　风险提示：造纸新增产能供给过剩，浆价回落带动纸价下跌。