事件：公司发布2023 年半年度报告。报告期内，公司实现营收193.42 亿元，同比下降2.58%；归母净利润 12.51 亿元，同比下降24.59%；基本每股收益0.45 元/股。其中，公司第二季度单季实现营收95.37 亿元，同比下降6.39%；归母净利润6.86 亿元，同比下降30.34%。

    　　Q2 单季盈利能力实现环比改善。毛利率方面，报告期内，公司综合毛利率为14.8%，同比下降1.69 pct。其中，23Q2 单季毛利率为16.13%，同比下降2.75 pct，环比提升2.62 pct。费用率方面，2023 年上半年，公司期间费用率为7.79%，同比提升0.85 pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.37% / 2.5% / 2.57% /2.35%，分别同比-0.01 pct / -0.05 pct / +0.45 pct / +0.47 pct。净利率方面，报告期内，公司净利率为6.5%，同比下降1.86 pct；23Q2单季净利率为7.22%，同比下降2.44 pct，环比提升1.42 pct。

    　　文化纸销售快速增长，林浆纸一体化产能布局稳步落地。报告期内，公司非涂布文化用纸/铜版纸/生活用纸/淋膜原纸/牛皮箱板纸/瓦楞原纸/化机浆/溶解浆/化学浆分别实现营收65.42 / 15.79 / 9.01/ 6.92 / 45.59 / 0.11 / 9.56 / 19.08 / 10.48 亿元，同比分别变动+30.87%/ -8.27% / +28.89% / -5.94% / -19.92% / -77.26% / +5.39% / -26.46%/ -23.79%。同时，公司林浆纸一体化产能布局持续落地，老挝未来将逐步扩大林地建设面积，短期内实现每年新增1 万公顷左右的种植计划；广西南宁园区PM1 特种文化纸机的技术升级改造工程已于23 年4 月顺利完成，预计PM2 和PM3 暨100 万吨高档包装纸生产线和50 万吨本色化学木浆生产线将于23Q3 陆续进入试产阶段。

    　　浆价企稳支撑纸价反弹，成品纸吨盈利有所改善。前期纸浆产能投放带动浆价快速下行，6 月上旬到达底部后企稳回升，浆价企稳带动纸价反弹，成品纸吨盈利持续改善，截至8 月25 日，中国阔叶浆、针叶浆及化机浆价格分别较此前低点上涨18.17%、3.03%、2.56%；双胶纸、双铜纸及白卡纸价格分别较此前低点上涨4.65%、4.18%、5.98%，税前吨盈利分别达到360.65、181、-147.34 元。

    　　预计伴随低价浆逐步应用，公司未来盈利料将逐季改善。

    　　投资建议：公司稳步推进林浆纸一体化战略，产能布局持续完善，规模效应及成本优势不断扩大，短期盈利有望改善，长期成长性显著，预计公司2023 / 24 / 25 年能够实现基本每股收益1.06 / 1.29/ 1.48 元/股，对应PE 为11X / 9X / 8X，维持“推荐”评级。

    风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。