事件描述

    　　公司2025H1 收入191 亿元（同比-7%），归母净利润17.8 亿元（同比+1%），扣非净利润17.6亿元（同比-3%）；2025Q2 收入92 亿元（同比-11%），归母净利润8.9 亿元（同比+11%），扣非净利润8.8 亿元（同比+2%），二季度业绩符合预期，环比稳定。

    　　事件评论

    　　行业景气承压背景下、太阳凭持续优化的成本优势、业绩环比稳定。分业务来看，1）预估Q2 文化纸吨盈利环比有所下降但可控，主因Q2 纸价环比下降（2025Q2 末铜版纸/双胶纸环比2025Q1 末-420/-325 元/吨），考虑采购周期约2-3 个月，Q2 使用的外采浆成本预估高于Q1，但太阳通过工艺、成本优化等稳定吨盈利；2）预估Q2 箱板纸平均吨盈利环比提升，箱板纸市场价在Q2 表现平淡，但太阳山东基地依靠结构优化（高端产品占比提升）实现盈利改善；3）溶解浆和木浆市场价Q2 环比均有所下降，预估吨盈利环比小幅下降，2025Q2 末内盘阔叶浆价格环比2025Q1 末-583 元/吨，预计溶解浆市场价环比小幅下降，不过5 月太阳北海基地的溶解浆产线重启（此前从山东搬迁至北海），带来Q2溶解浆产销量和利润的增加。

    　　太阳践行林浆纸一体化战略，增强比较优势。2025 年新产能计划包括南宁一期剩余部分（100 万吨箱板纸PM11+PM12 和15 万吨生活用纸）以及南宁二期（40 万吨特种纸、可切换生产特种文化纸，配套15 万吨化机浆和35 万吨漂白化学浆），计划2025 年三季度、四季度投产。此外，山东兖州3.7 万吨特种纸已于2025 年4 月投产，2026Q1 山东兖州7 万吨特种纸计划投产。本次披露山东基地新产能计划，包括60 万吨漂白化学浆和70 万吨高档箱板纸，预计2026 年底前投产，山东基地纸多浆少，60 万吨化学浆的补充能提升木浆自供比例。

    　　短期展望：1）浆价企稳回升中。SUZANO 阔叶浆9 月报价亚洲宣布上涨20 美金/吨，欧美宣布上涨80 美金/吨，此前8 月报价亚洲宣布上涨20 美金/吨，预计部分落地，8 月成交价上涨10-20 美金至500-510 美金（7 月成交价约490 美金），若本次9 月报价落地，成交价会上涨至530 美金。2）三季度纸品可能还有压力测试，7-8 月处于造纸淡季且行业有新产能投产，但考虑到目前浆、纸价格均处历史低位，下跌空间小，预计利润可控。

    　　四季度进入传统旺季，浆价、纸价有望磨底后向上，带动基本面改善。造纸新产能的扩张在历经过去几年的大幅增长后，自2026 年起进入明确放缓阶段，叠加全行业“反内卷”推动大宗商品价格回归健康水平的预期，造纸有望逐步进入上行周期。

    　　公司向下具备底部利润和安全边际、向上具备利润和股价弹性。过去领先的战略布局，给太阳带来持续扩大的成本优势和优于行业的经营表现，未来公司将加快推进老挝林地种植，老挝林地资源的逐步释放将成为战略核心，这不仅是成本优势的继续扩张，更是资源壁垒带来的升维竞争。预计公司2025-2027 年实现归母净利润35/41/45 亿元，对应PE12/10/10X。

    　　风险提示

    　　1、行业新产能大幅增加；

    　　2、原材料价格大幅波动。