事件：海鸥住工发布2021 年半年度报告。公司2021H1 实现营收19.83 亿元，同比增长50.17%；实现归母净利润0.82 亿元，同比增长100.44%；实现扣非净利润0.66 亿元，同比增长63.65%。单季度看，21Q2 实现营收11.88 亿元，同比增长37.11%；实现归母净利润0.58 亿元，同比下降6.09%；实现扣非净利润0.40 亿元，同比下降27.23%。

    　　积极应对原材料及汇率影响，降本增效。1）盈利能力方面，ODM 产品推陈出新稳定毛利。21H1 公司实现毛利率23.10%（-0.41pct.）；21H1 公司实现归母净利率4.16%（+1.

    　　04pct.），其中21Q2 单季度毛利率22.62%（-3.96pct.），归母净利率4.91%(-2.26pct.)。

    　　2）期间费用方面，加大瓷砖业务营销推广，积极运用套保工具减少汇兑损失。21H1销售费用率7.65%（+1.19pct.），主要系报告期内子公司的销售费用同比增加所致;管理费用率5.57%（-1.03pct.）;研发费用率3.07%（-0.44pct.），研发投入0.61 亿元，同比增长31.30%;财务费用率0.43%（-1.60pct.）。3）现金流：经营活动净现金流0.

    　　65 亿元，同比增长12.20%。

    　　剔除并表影响，内生增长提速。剔除瓷砖业务并表影响，上半年公司营收15 亿，同比增长27%，其中Q2 增长提速。分地区看，外销高景气，订单饱满。上半年公司国内营收7.69 亿元，同比增长39.99%，毛利率27.19%（-1.33pct.）；国外营收12.14 亿元，同比增长57.43%，毛利率20.51%（+0.57pct.）。分品类看，1）五金龙头类产品：外销驱动高增。营收12.24 亿元，同比增长43.70%，毛利率为21.11%(+1.72pct.)。主要系外销订单持续饱满，展望下半年外销高增趋势有望延续。2）瓷砖：加大营销推广。

    　　上半年营收3.73 亿元，同比增长177.95%，毛利率32.28%（-9.80pct.）,其中冠军瓷砖营收2.38 亿元，同比增长117%。上半年公司加大营销推广，着力打造岩板头部品牌。

    　　3）定制橱柜：订单来源向新客户转移。上半年营收1.31 亿元，同比增长34.57%。报告期内，公司积极拓展新客户，与海福乐达成战略合作伙伴关系并获采筑B 级供应商认证，展望下半年，预计大客户影响将大幅削弱，新客户贡献核心增量。

    　　客户结构调整，整装卫浴业务短期下滑。上半年，公司整装卫浴业务营收0.26 亿，同比下滑69.6%。报告期内，公司积极拓展EPC、商办等渠道，完成卫生间100%装配化旧改项目，同时牵手浙建集团向其优先供应公司全品类产品。展望下半年，预计业务仍处调整期。长期看，公司持续整合产业链内优质资源发展装配式整装，以期带动产业链内整装卫浴、瓷砖、整体橱柜、陶瓷、五金龙头等全品类发展，未来装配式整装业务将拓展至住宅、To C、EPC、商办等多元化渠道。

    　　产业链全品类发展，助力主业增长。2021 年公司以“双循环+灯塔工厂”为方向，通过强研发、降本增效持续调整结构和布局，加速推动越南工厂建设进度，积极提升全产业链效率，降低运营成本。公司2015 年起筹备整装卫浴事业，目前已参与多项行业标准的制定，期待进一步夯实装配式整装生产服务能力。

    　　投资建议：我们预期公司2021-2023 年销售收入为43.0、52.1、61.4 亿元，同比增长28.8%、21.0%、18.0%，实现归母净利润2.4、3.2、4.0 亿元（主业外销高增上调盈利预测，前次预测为2.2、2.7、3.2 亿元），同比增长59.0%、34.0%、23.0%，EPS 为0.

    　　40、0.53、0.66 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：地产景气程度下滑风险、整装卫浴需求不及预期风险、市场空间不及预期的风险。