三季报及全年业绩预告略低于预期

    2018 年10 月19 日，公司公布2018 年三季报，实现营业收入12.38 亿元，YoY+11.56%，实现归母净利润2.3 亿元，YoY+65.48%，低于业绩预告中值（50%~90%）。同时公司预告2018 年实现净利润2.8~3.4 亿元，同比增长30%~60%，测算四季度实现归母净利润4764~11176 万元，同比增长-36%~50%，公司三季报及全年业绩预告均略低于我们预期。我们下调盈利预测，预计2018-2020 年EPS 分别为0.89/0.96/1.02 元（前值1.00/1.23/1.48），目标价10.68~11.57 元，下调至“增持”评级。

    业绩增速环比下滑，受岩棉价格下滑影响

    公司三季度单季度实现营业收入4.74 亿元，YoY+4%，实现归母净利润8092 万元，YoY+5.8%，环比下滑15.8%。单季度综合毛利率环比下滑6.4pct 至38.7%。我们判断主要原因有：（1）三季度陶纤产品销量环比增长且低端产品占比增加，致陶纤均价下滑，拖累整体毛利率；（2）岩棉产品销量环比增长，同比下滑，均价受行业产能集中投放影响环比下滑，毛利率对应下滑。

    费用率显著改善，应收账款增长致现金流恶化

    公司1-9 月期间费用率同比下滑1.66pct 至17.24%，其中管理费用率同比增长0.62pct 至7.13%，系限制性股票费用摊销增加所致；财务费用率同比下滑0.75pct 至-0.45%，系三季度人民币贬值下汇兑收益增加及利息收入增加所致。公司1-9 月经营性现金流量净额1.1 亿元，较上年同期减少1.66 亿元，YoY-60%，系公司相对下游客户议价能力较弱，应收款项增长，且职工薪酬支付增加。

    展望未来，岩棉仍存降价风险

    受益于供给侧改革，岩棉行业一度供不应求，景气上行。在此情况下，公司大力扩张岩棉产能，根据公司电话会议交流情况，公司预计新建8 万吨生产线于18 年11 月中旬达到满产，岩棉行业也进入新一轮产能扩张期。根据公司电话会议交流，自2018 年三季度以来，岩棉价格受行业竞争加剧影响已明显降价。展望未来，2018 年四季度受环保限产影响，岩棉价格或能维持稳定；2019 年4 月环保限产结束后，随着行业产能的集中投放，我们判断岩棉仍存在降价风险，对公司业绩造成影响。

    下调至“增持”评级

    受岩棉存降价风险及现金流恶化影响，我们判断未来公司业绩增速或放缓。 我们下调公司盈利预测，预计2018-2020 年净利润分别为3.2/3.5/3.7 亿元（前值3.6/4.4/5.4 亿元），YoY+51%/7%/6%。根据可比公司2018 年估值均值12.8x PE， 认可给予公司2018 年12~13x PE， 对应目标价10.68~11.57 元，下调至“增持”评级。

    风险提示：岩棉产能快速扩张引起的价格回落，陶纤、岩棉下游需求不达预期。