核心观点

    　　2025 年度在氯碱主业持续降本增效及甲醇新项目投产贡献边际等因素的影响下，公司业绩实现减亏。我们看好公司立足氯碱+纺织+煤化工三大主业，依托新疆丰富的煤炭、石灰、原盐等资源，持续完善一体化循环经济产业链，并积极推进精细化管理能力的提升，在行业景气低位强化经营韧性的同时，向高附加值的新材料产品延伸，后续有望伴随周期回暖逐步走出盈利拐点。

    　　事件

    　　1）公司发布2025 年报，全年实现营收286.96 亿元，同比-4. 74%；归母净利润-2.89 亿元，同比+70.43%；扣非净利润-4.10 亿元，同比+61.33%。

    　　2）公司发布2026 年一季报，2026Q1 实现营收72.78 亿元，同比+7.55%，环比-2.31%；归母净利润-1.43 亿元，同比-58.82%，环比-30.00%。

    　　简评

    　　从经营情况看：

    　　1）2025 年公司聚氯乙烯/氯碱类产品/其他煤化工产品/粘胶纤维/粘胶纱线板块分别实现营收108.13/38.67/33.57/23.70/44.05 亿元，yoy-2.49%/+23.94%/-1.87%/+30.78%/-1.52%； 毛利率分别录得8.54%/61.45%/23.95%/10.39%/8.92% ， yoy-4.37/+6.74/+9.29/ -3.21/+4.73PCT。其中聚氯乙烯受行业新产能集中投产，而下游地产、建材终端需求持续弱势运行，进而行业供需压力加大影响，毛利率与营收呈下行态势；粘胶纤维毛利下降主要系棉短绒、木浆原材料价格上升；氯碱类产品（主要为烧碱）得益于下游氧化铝行业需求支持与出口扩大，产品均价及盈利能力提升。公司全年录得毛利率/销售净利率19.97%/-1.01%，同比+3.54/+2.23PCT，盈利中枢稳步回升。

    　　2）2025 年6 月公司资源化综合利用制甲醇升级示范项目全面投产，年内甲醇产品贡献收入约5.98 亿元、毛利率25.05%，成为新的利润增长点。

    　　3）26Q1 公司营收保持同比增长，同时经营性活动现金净流量同比增长三倍有余，或主要得益于3 月以来美伊冲突影响下，甲醇价格的提升及此前新增产能逐步释放，同时氯碱板块盈利也迎来逐步的回暖。

    　　依托全产业链及资源优势，公司有望加速走出盈利困境。公司立足氯碱化工和纺织工业，且伴随100 万吨甲醇项目的投产，煤化工已成为公司另一大新主业。公司地处新疆，具有丰富的煤炭、石灰、原盐等储量，已构建起较为完整的煤炭—热电—氯碱化工—粘胶纤维—纺织的上下游一体化循环经济产业链。上游，中泰金晖2×350MW 热电联产一期工程与年产75 万吨电石项目进入投产收尾阶段，准东煤田将军庙矿区南黄草湖煤矿的采矿权手续处办理阶段，公司持续为发挥产业链低成本优势奠定基础。下游，公司30 万吨 BDO、20 万吨三氯氢硅等新材料项目稳步推进，进一步向新材料领域延伸。全产业链优势叠加精细化管理能力的提升有望助力公司在行业景气低位仍保持较强的经营韧性，中长期来看PVC 供需拐点的临近叠加公司的规模优势，有望逐步走出盈利困境并兑现利润修复弹性。

    　　盈利预测及核心投资观点：我们预测公司2026-2028 年的归母净利润分别为4.23/7.61/ 10.09 亿元，E PS 分别为0.16/0.29/0.39 元，对应当前PE 分别为38.4x/21.4x/ 16.1x。我们看好公司依托优质的资源及区位优势，持续构建全链条产业链，夯实成本优势，并进一步向高附加值化工产品延伸。

    　　风险分析

    　　（1）宏观经济波动风险：全球及国内宏观经济的波动会对居民收入水平和消费者消费水平产生影响，如下游行业需求出现较大幅度下滑，将会对公司的经营业绩造成不利影响。

    　　（2）行业风险：PVC 下游基建、消费类制品等领域需求复苏不及预期，叠加新增产能陆续投产，可能导致市场价格长期处于低位运行，行业竞争风险进一步加剧。

    　　（3）安全生产风险：在国家安全治理深化、化工行业安全标准趋严的形势下，公司生产涉及多种危险原材料、产品，对存储和运输有特殊的要求。

    　　（4）政策风险：随着我国经济发展水平不断提升并逐步迈入高质量发展阶段，化工行业发展政策不断深化，在落后产能淘汰、安全生产、环境保护等方面不断细化政策监管要求，对化工行业的经营生产产生重大影响。