业绩略低于预期，增发项目延迟或是主因

    2011 年营收增长 13%、 净利增长 12%， 低于我们之前的预测。 2011年收入8.62亿元，同比增长13.3%；利润总额1.4亿元，同比增长14.25%；归属上市公司股东净利润1.15亿，同比增长11.96%；摊薄每股收益0.13元。分产品看，电信网络集成收入4亿元，技术服务收入4.55亿元，二者增速在13%左右。公司业务、所处行业发展平稳，增发项目电信网络技术服务基地二期项目投资进度延迟或是低于预期主要原因。

    毛利率高位维持稳定

    综合毛利率及分项产品毛利率小幅波动，均在合理波动范围。综合毛利率同比上升 1 个百分点达 42.8%；分产品看，电信网络集成毛利率同比提高 3.6 个百分点达12.71%；技术服务毛利率下降1个百分点至69.46%。总体来看，未来不存在大幅扰动毛利率的因素，维持现有高毛利可能性较大。

    经营现金流大幅改善，恢复正常水平

    经营现金流 8437 万元同比 2010 年的 2664 万元大幅改善。改善的原因，一方面经营活动现金流入同比增长 16%；另一方面，保证金、质保金同比 2010 减少约4000万，导致现金流大幅改善。

    存货增幅较大，待结算项目增加

    存货 1.79 亿元，同比增长 20%；与 2010 年末相比，原材料维持在 5900 万左右；未确认项目的系统集成设备、材料同比大幅增长 50%。根据电信行业系统集成的项目实施时间进度，未确认项目很可能在2012年上半年确认。

    维持“推荐”评级

    我们预计2012～2014年EPS分别为0.18、0.23、0.3元，对应最新股价6.96元，PE分别为39倍、30倍、23倍。维持“推荐”评级。