评论

    《战略合作框架协议》的内容：（1）公司转移工业炸药产能1.5 万吨至雪峰民爆，以满足雪峰民爆逐步增加炸药产能生产许可能力的需要；（2）公司将出资认购雪峰民爆子公司哈密公司23%的股权，同时表示雪峰民爆为谋求上市股改增资时，将引进公司作为战略投资者（不超过5%）；（3）公司成为哈密公司股东，哈密公司每年以不低于利润总额的70%正常分红，确保分红常态化；（4）公司与雪峰民爆将继续在技术进步、现场混装和爆破服务等方面深化合作；（5）力争2011 年10 月底前签署正式合作协议并完成哈密公司资金注入，完成法人治理结构构建。

    成功打入国内最具潜力的市场，与新疆龙头企业形成紧密合作：新疆是我国民爆器材需求大省，目前区内产能不能满足市场发展的需求；同时，民爆行业具有明显的区域垄断特性，长距离运输、跨省销售具有诸多不便，公司与雪峰民爆形成战略合作标志着公司成功打入新疆这个未来最具潜力的市场。雪峰民爆是新疆规模最大、品种最全的生产企业，此次合作属于强强联合，短期将在优化产能布局、拓展销售渠道等方面形成协同效应，未来双方还将在现场混装和爆破服务方面开展深入合作，使公司快速打入新疆等西部省份市场，不断拓展发展空间，迅速提升企业在行业中的地位，获得国家更多的政策支持和扶持。

    雪峰民爆拥有的凭照年生产能力：工业炸药5.1 万吨，工业雷管4400 万发，震源药柱2000 吨，导爆索600 万米，公司工业炸药销售占新疆市场份额的70%以上，工业雷管和导爆索占新疆市场份额的95%以上，同时具有民爆产品出口权和一般贸易进出口权，部分产品已出口中亚地区及周边国家。

    小代价获得大收益：公司付出1.5 万吨炸药许可产能的代价，获得以下三方面的收获：

    公司与雪峰民爆形成合作、参股哈密公司有利于公司拓展在新疆的销售渠道，提高整体产能利用率。

    我们估计公司转移的1.5 万吨炸药产能将会安排在哈密公司，产能转移后哈密公司的炸药产能将从1.2 万吨提升到2.7 万吨，由此哈密公司的盈利能力将大幅提升。公司将持有哈密公司23%的股权（年利润分红率不低于70%），我们通过对比1.5 万吨炸药生产线的盈利能力与哈密公司未来的盈利预测，预计公司未来仅仅从分红获得的投资收益就可以弥补产能转移的利润减少。

    雪峰民爆增资扩股将引入公司作为战略合作者，未来雪峰民爆成功上市，公司将获得丰厚的投资收益。

    投资建议

    我们以最大股本摊薄保守预测南岭民爆2011-2013 年EPS 分别为1.47 元、1.75 元和1.91 元；给予公司27X11PE 和23X12PE，相当于40 元的目标价，建议买入。

    由于下游需求旺盛，从2010 年开始民爆行业保持较高增速，2011 年上半年民爆行业整体工业增加值同比增长31%，神斧民爆收入同比增长24.35%，南岭民爆炸药销售收入同比增长24.52%。我们认为下半年是民爆行业的传统旺季，同时从行业增速、南岭民爆和神斧民爆上半年的经营情况来看，神斧民爆2011 年全年可以实现24%左右的业绩增速，对应1.38 亿左右的净利润；对南岭民爆原业务我们预测2011 年实现净利润1.33 亿左右，合并后南岭民爆2011 年净利润可以达到2.71 亿。

    假设神斧民爆异议股东全部行使现金选择权，此次发行4097.04 万股，总股本达到1.73 亿股，对应2011年合并后南岭民爆EPS 1.57 元；假设神斧民爆异议股东全部不行使现金选择权，此次发行5245.88 万股，总股本达到1.85 亿股，对应2011 年合并后南岭民爆EPS 1.47 元。

    以全部行使现金选择权，发行4097.04 万股，预测南岭民爆2011-2013 年EPS 分别为1.47 元、1.75 元和1.91 元；以全部不行使现金选择权，发行5245.88 万股，预测南岭民爆2011-2013 年EPS 分别为1.57元、1.87 元和 2.04 元。