事件

    公司公布三季报：公司前三季度实现销售收入4.79 亿元，同比增长10.11%；实现归属母公司净利润7462 万元，同比增长-4.7%；毛利率39.19%。公司三季度单季实现销售收入1.71 亿元，同比增长12.18%；实现归属母公司净利润2857 万元，同比增长-20.6%；毛利率38.28%。

    评论

    公司收入增长稳定，符合市场预期，净利润及毛利率的下降主要原因是主要原材料硝酸铵从今年6 月开始大幅上涨所致。

    硝酸铵价格进入下降通道，公司盈利进入拐点：十月中旬以来硝酸铵价格已经开始下跌，公司硝酸铵采购价格已经从前期高点的2900 元/吨下降到2700 元/吨；预计未来硝酸铵价格将进一步回落，公司的毛利率进入拐点，未来将进入上升通道。

    硝酸铵作为大宗化工品具有强周期特性，在经济下滑周期中价格下降的概率较大。行业协会数据显示，硝酸铵全行业产能利用率今年6-7 月在75%，8-9 月上升到90%，正是处于景气高点。由于硝酸铵装置是连续性生产，每一次开停车都会给工厂造成较大损失，不到万不得已不会停产；若需求开始下滑，目前90%的产能利用率将给硝酸铵价格带来下行压力。同时，前期硝酸铵价格高企也刺激了硝酸铵企业加速新产线的投产进度，2011 年底以及2012 年新产能将有明显增长。从中长期来看，相对于1600 元/吨左右的生产成本，硝酸铵目前的价格具有较大下降空间。

    湖南民爆旗舰企业诞生，垄断优势凸显：公司与神斧民爆合并后具有工业炸药生产能力15.9 万吨（民爆类上市公司中排名第二），工业雷管生产能力2.5 亿发（民爆类上市公司中排名第一），将成为国内民爆行业航母级企业集团，既能够充分享受中西部民爆需求的增长；又有利于进一步横向与纵向的扩张。

    公司将利用上游垄断优势向下游延伸，通过整合省内销售渠道以及开展“一体化爆破服务”获得产业链上更多利润；国家政策鼓励下航母级企业地位有利于公司跨省异地扩张，新疆市场民爆产品需求旺盛、供应不足，公司已经与新疆民爆龙头雪峰民爆开展紧密合作进入新疆市场。

    投资建议

    我们以最大股本摊薄保守预测南岭民爆2011-2013 年EPS 分别为1.47 元、1.75 元和1.91 元；给予公司27X11PE 和23X12PE，相当于40 元的目标价，建议买入。

    由于下游需求旺盛，从2010 年开始民爆行业保持较高增速，2011 年上半年民爆行业整体工业增加值同比增长31%，神斧民爆收入同比增长24.35%，南岭民爆炸药销售收入同比增长24.52%。我们认为下半年是民爆行业的传统旺季，同时从行业增速、南岭民爆和神斧民爆上半年的经营情况来看，神斧民爆2011 年全年可以实现24%左右的业绩增速，对应1.38 亿左右的净利润；对南岭民爆原业务我们预测2011 年实现净利润1.33 亿左右，合并后南岭民爆2011 年净利润可以达到2.71 亿。

    假设神斧民爆异议股东全部行使现金选择权，此次发行4097.04 万股，总股本达到1.73 亿股，对应2011年合并后南岭民爆EPS 1.57 元；假设神斧民爆异议股东全部不行使现金选择权，此次发行5245.88 万股，总股本达到1.85 亿股，对应2011 年合并后南岭民爆EPS 1.47 元。

    以全部行使现金选择权，发行4097.04 万股，预测南岭民爆2011-2013 年EPS 分别为1.47 元、1.75 元和1.91 元；以全部不行使现金选择权，发行5245.88 万股，预测南岭民爆2011-2013 年EPS 分别为1.57元、1.87 元和 2.04 元。