3季度净利下滑，业绩低于预期

    1~9月实现收入9.30亿元（-5%），营业利润6858万元（-29%），净利润4031万元（-9%，扣非-18%），EPS 0.22元，大幅低于我们的预期。经营活动产生的现金流净额0.24元/股，同比减37%。 其中第3季度收入2.85亿元，同比减11%，环比第2季度减6%，毛利率18%，环比大幅下滑7.87个百分点。公司盈利大幅转变主要是4-AA、氟苯尼考等主导产品的价格下降，订单减少或推迟。单季净利232万元，实际扣除1423万政府补贴，净利为负。

    进入调整巩固期，短期业绩波动较大

    公司目前产品结构中全部为合成类化学原料药和中间体（精细化工品），其中3季度下滑的产品收入占比约为40%，原来高毛利品种氟苯尼考和4-AA（合计占收入约37%）销量和价格均有所下滑。同时新业务仍处于投入期，也带来一定的负担，上半年负责制剂生产的普健制药和发酵原料药的江苏海阔分别亏损217万和355万元。公司的合同定制产品，克林霉素和培南原料药随然继续稳定发展，但不足以抵消其他产品下滑的影响。

    合同定制业务继续向前

    公司为BII定制达比加群中间体已经从上半年开始恢复，预计随着终端销量增长，订单量会相应增加。7月公司与辉瑞公司签订了年产不少于300 吨的克林霉素订单。公司与Ranbaxy合作生产的抗疟疾新药Synriam也于近期上市。

    风险提示

    4-AA价格继续下滑；合同定制业务进展低于预期；在建发酵和制剂项目转固折旧增加；

    进入调整巩固期，短期业绩波动加大，下调评级至“中性”

    公司正处于从原料药生产向合同定制和制剂转型升级的过程中，目前原料药和中间体的出口比重仍较高，容易受到海外需求波动和竞争者进入的影响，产品毛利率波动较大，预计4-AA价格仍会继续下降，下调12~14年盈利预测EPS 0.28/0.33/0.40元（原预测0.41/0.53/0.61），对应PE24X/20X/17 X。公司发展符合产业升级方向，但短期业绩波动较大，下调至“中性”评级。