投资要点
业绩表现：利润快速增长
2022H1：公司实现营业收入14.7 亿元，同比增长23.5%；归母净利润1.7 亿元，同比增长185.8%；扣非归母净利润1.6 亿元，同比增长320.8%。
2022Q2：公司实现营业收入6.6 亿元，同比增长21.4%；归母净利润0.9 亿元，同比增长2450.3%；扣非归母净利润0.8 亿元，同比增长564.1%。
成长性分析：医药业务占比提升，拳头产品放量增效分板块看：公司2022H1 医药业务收入10.3 亿元、同比增长51.9%，收入占比提升至70.0%（2021H1 收入占比57.1%），其中原料药及医药中间体收入同比增长64.8%、收入占比62.7%，合同定制业务同比下降8.9%、收入占比7.14%，制剂同比下降38.3%、收入占比0.1%；染料业务收入4.3 亿元、同比下降14.4%，收入占比29.6%。分区域看：2022H1 公司国内销售收入6.7 亿元、同比增长35.0%，收入占比45.3%；国外收入8.0 亿元、同比增长15.3%，收入占比54.7%。
培南类系列产销两旺，特色品种放量增效：根据公司中报“培南系列产能释放、销售旺盛，收入较上年同期同比翻番，毛利率持续回升，配合重要客户完成培南系列产品欧盟、美国市场注册申报”、“克林霉素系列、降糖系列、联苯双脂等走出疫情影响，实现较好增长”、“氟苯尼考收入同比增长，但因市场竞争激烈，毛利率偏低，目前正在工艺二次开发和产能建设储备”，我们看好公司拳头产品（培南系列及克林霉素系列）产业链规模优势，同时我们关注到公司在免疫类、肝胆类、精神类等潜力项目，正处于验证生产或试生产阶段，未来有望成为新的业绩增长点。
C(D)MO 产能充足，BD 业务开发初见成效：2022H1 公司CDMO 业务同比下降8.9%，我们认为主要由于部分客户合作产品面临专利悬崖影响，同时根据公司中报“已与该客户新增其他专利期产品合作，今明两年将逐步放量填补影响”、“川南多功能中试车间去年开始投入使用…计划新投建一幢多功能中试车间”、“与华益泰康、鑫开元分别签订战略合作，通过合作伙伴拓宽新业务BD 渠道，已有3个新项目、新合作验证对接中”，我们看好公司C(D)MO 业务结构变化以及BD端发力带来的新项目开发。
产能利用率增加，固定资产周转率有所提升：2022H1 公司固定资产周转率0.64，较2021H1 的0.59 有所提升。根据公司中报“医药中间体产区项目投产后，培南前向中间体一体化扩产，产量大幅提升，产能持续平稳爬坡；特色原料药厂区完成培南原料药扩产、KETO 车 间和氟化车间改造升级，无菌原料药、A8等新产能建设完成工程设备安装，进入验证生产阶段，多功能中试车间投入 使用，计划新投建一幢中试车间；制剂厂区免疫类项目完成车间改造，无菌粉针剂车间已 完成设备安装，正在验证批生产，后续将根据进度启动注册报批；多剂型车间正在进行设备安装调试”，我们看好随着公司配套产业链扩产及新项目投建步入尾声，公司产能利用率逐步提高下固定资产周转率的提升趋势。
盈利能力分析：管理费用降低、汇兑收益正贡献拉高整体净利率2022H1 毛利率为30.6%，同比下降8.3pct，我们认为主要是由于染料业务受行业景气度影响，毛利率同比下降20.9%；期间费用率分析显示，2022H1 管理费用率14.8%、同比下降9.6pct，我们认为主要由于2022H1 股权激励摊销减少所致（2022H1 确认股权激励费用0.4 亿元，同比下降66.7%）。财务费用率-4.0%、同比下降4.7pct，主要系汇兑收益影响，研发费用率4.9%、同比下降2.0pct，销售费用率0.8%基本维持不变，以上因素影响下，公司2022H1 净利率11.6%，同比提升6.6pct，综合考虑公司产品毛利率和结构变化、新产能释放下折旧摊销费用增加，我们预计2022-2024 年，公司整体净利率将逐步提升。
经营质量分析：经营性现金流整体改善
2022H1 公司经营活动产生现金流2.1 亿元，同比增长20.8%，从现金流量表补充资料看，我们认为这可能和经营性应付的现金流正贡献有关（2022H1 经营性应付的现金流相对正贡献约3.4 亿元、同比增加235.1%），综合看公司2022H1 营运资本周转率0.99，较2021 的0.58 明显提升，经营质量逐步改善。
观点：看好特色产品放量增效，C(D)MO 结构改善我们认为，公司经过2019-2021 年产业链整合过渡期，2022 年起医药收入占比和净利润率有望持续提升、染料业务有望逐步触底回升，带动综合资产运营效率提升，进入新成长周期。
盈利预测与估值
我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为0.20、0.27 和0.35 元/股，2022 年9 月2日收盘价对应公司2022 年PE 为35 倍。我们认为，2022-2024 年公司医药板块自研产品与C(D)MO 业务齐发力，在染料业务拖累边际降低的情况下，盈利能力有望逐步恢复提升，维持“增持”评级。
风险提示
在研产品推进不及预期风险；下游需求波动风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险等