投资要点

    　　拟收购南方银谷转型WiFi 运营商，标的具有稀缺性。三变科技传统经营变压器等输配电产品，行业产能过剩竞争加剧，公司研发的新产品还未形成规模贡献，2015年收入9.28 亿元、净利润966 万元。公司拟以28 亿元对价收购南方银谷变身地铁WiFi 运营商，提供免费上网通过流量变现。南方银谷已获得7 个重点城市运营权，占据地铁场景营销风口，嫁接移动互联网成熟商业模式，衍生出多个十亿级营收的业务分支，具备成为移动互联网业务平台潜质。

    　　高封闭性和高流量使得地铁场景商业WiFi 价值独显。WiFi 是移动互联网的重要入口，全球手机流量中占比近50%、国内网民中渗透率42.4%。地铁内上网面临多干扰、不连贯、高并发等难题，目前仅部分提供3G/4G 服务，WiFi 长期具有不可替代性。2015 年全国轨交客运量140 亿人次，地铁成为移动互联网用户和需求最为集中的场景，高封闭性和高流量使得WiFi 价值独显，规模运营后商业变现有望爆发，轨交建设提速进一步打开行业空间。

    　　南方银谷多重优势构建竞争壁垒，独家运营龙头地位稳固。（1）技术优势：应用车地互联方案首次实现WiFi 全线连续覆盖，动态带宽500M、支持600 并发用户。

    　　（2）资源优势：取得7 个重点城市地铁WiFi 长期运营权，囊括上海、广州、深圳，覆盖用户市场规模约60%，有望扩展到北京、天津形成垄断版图。（3）运营优势：部署涵盖WiFi、iBeacon、PIS 的地铁移动互联网系统，搭建数字广告平台和互动娱乐平台，推广地铁花生WiFi 客户端和花生摇摇功能。截至最新一期统计数据：上海多条线路已正式运营，深圳/广州计划8 月份开通； WiFi 接入用户数超千万，日活接近200 万；Q1 上海广告收入3944 万元，环比+29%。

    　　南方银谷商业变现“三级火箭”，高成长业绩有望超预期。（1）广告运营：手机广告、地铁媒体广告高速增长，公司占据地铁手机流量入口，WiFi（登录闪屏、手机APP）、iBeacon（摇一摇互动、优惠券）、PIS（地铁电视轮播）提供全面覆盖精准互动的数字营销服务，针对电商/游戏/应用下载可形成推广闭环，预计2016~2018 年收入2.38/4.44/6.40 亿元。（2）内容运营：以APP 为载体与AcFun、虾米、红袖添香合作特色频道，打造内容聚合平台提升用户粘性。公司优先通过手游分发和联运变现，已与盖娅互娱等游戏厂商合作，预计2016~2018 年收入0.26/1.18/3.78 亿元。（3）平台运营：布局“WiFi+”泛地铁移动互联网生态圈，重点拓展云通信、大数据、O2O 等方向，均具备成长为十亿元级营收规模潜力，平台内生和外延增值有望驱动业绩更上层楼。

    　　风险因素：1.收购事项尚存在不确定性； 2. WiFi 接入上网服务体验下降，用户增速不及预期；3. WiFi 商业变现进程不及预期，内容运营变现缓慢。

    　　盈利预测、估值及投资评级：三变科技传统输配电业务竞争加剧，下调2016~2017年EPS 预测至0.04/0.04 元（原预测0.07/0.09 元），新增2018 年EPS 预测0.07元。考虑南方银谷贡献上市公司2016~2018 年备考净利润为1.19/2.41/4.27 亿元，备考EPS 为0.24/0.48/0.86 元。采用分部估值：传统业务给予1XPB，目标市值4.84 亿元；WiFi 业务16 年建设为主、17 年规模运营，参考可比公司同时考虑标的稀缺性，给予2017 年50XPE，对应目标市值116.65 亿元；合计目标市值121.49亿元，对应目标价24.43 元，首次给予“买入”评级。