事件：公司发布半年报，2020H1 实现营业收入5.47 亿元，同比下降35.6%；实现归母净利润7389 万元，同比下降48%。其中，与区块链相关的技术服务类收入延续上升趋势，绝对值与营收占比均稳步上升。

    印刷业务占比下降，信息技术服务商转型不断深入，盈利结构改善。由于电子化影响，公司主营的印刷业务面临较大挑战，公司近年来正向信息技术服务商转型。主业方面，公司印刷产品收入3.9 亿元，同比下滑38%；覆合类产品收入6326 万元，同比下滑53%，原因是疫情期间主要客户推迟或取消了产品招标采购。两者合计营收占比同比下降7 个百分点至82%。而技术服务收入达8470 万元，同比提升5%，营收占比则同比提升6 个百分点至16%。其中，档案存储与电子化业务营收与毛利率同比有所增长，新渠道彩票销售业务营收与盈利能力保持较快增长，电子票证业务由于部分订单未能结算，收入同比略有下降。其他业务收入达1288 万元，同比提升22%。毛利率方面，公司三项主业基本稳定，高毛利率的技术服务类的毛利率继续提升，同比增加3 个百分点至50%，该业务营收占比的提升将使公司未来盈利结构得以改善。

    区块链与电子档案业务表现抢眼，入选北京区块链电子发票试点。3 月，国家税务总局北京市税务局发文决定在北京全市开展区块链电子普通发票的应用试点，消费者可以在经授权的瑞宏网（公司旗下）查询验证发票信息。

    目前，该试点选取了部分纳税人的停车类通用发票、景点公园门票启动推广，后期适时将其他行业纳税人纳入试点。政策落地后，公司有望打开高速成长空间。2019 年，国家税务总局印发了《税务UKey 技术规范》通知，我们认为，这是我国税务领域摆脱对发票防伪税控硬件的标志，进一步优化了税收营商环境，为进一步推广电子发票开具方式开路，其中，区块链电子发票前景广阔。公司于2013 年开出了国内第一张电子发票，并入围了电子发票电子化报销入账归档试点，是电子发票领域的领头羊之一，还与蚂蚁金服等公司在区块链业务上展开了合作。我们看好公司在电子证照与区块链电子发票业务中的增长潜力。

    盈利预测与估值：我们认为，市场低估了公司的转型力度和区块链业务的增长潜力。我们预计2020-2022 年公司归母净利润分别为2.83 亿元、3.3 亿元、3.87 亿元，对应PE 为26X、22X、19X。考虑到公司新业务的增长潜力，我们给予公司2020 年30 倍PE，对应目标价为16 元，维持“买入”评级。

    风险提示：印刷业务利润率下降；技术服务业务推进不及预期；受疫情负面影响的业绩下半年复苏进度不及预期。