事件：韵达股份公告2020 年年报及2021 年一季报：2020 年公司实现营收335.00 亿元，同比-2.63%；归母净利润14.04 亿元，同比-46.94%；扣非归母净利润12.10 亿元，同比-49.88%。2021Q1 公司实现营收83.30亿元，同比+48.10%；归母净利润2.29 亿元，同比-31.57%；扣非归母净利润1.80 亿元，同比-30.70%。

    　　2020 年公司份额保持提升，单票收入下滑，成本持续改善。2020 年公司快递业务量141.44 亿件，同比+41.02%；市占率为17.0%，同比提升1.2pts，份额持续提升，并保持行业第二。受到价格竞争和集中补量的影响，单票快递收入2.24 元，同比-29.75%。通过开展全链路成本管控，公司单票快递成本为2.06 元，同比-26.93%，其中单票运输成本0.63 元，同比-12.95%，单票中转操作成本0.33 元，同比-10.02%。随着规模提升和智能设备加大投入力度，单票成本仍有下降空间。2020 年公司快递单票毛利为0.17 元，同比降0.19 元（同比-51.83%）；单票扣非净利润为0.09 元，同比-64.46%（降0.16 元）。

    　　2021Q1 业绩符合预期，价格竞争及成本压力导致单票盈利下滑。2021年一季度公司件量同比大幅增长88.64%，市占率达到16.43%，同比提升1.19pts。受到价格竞争影响，公司2021Q1 单票快递业务收入为2.20元，同比-19.01%（降0.52 元）；成本端受到春节不打烊以及去年同期成本红利（高速通行费减免及低油价）造成的高基数影响；单票扣非净利润为0.05 元，同比-63.27%（降0.09 元），盈利能力下滑。

    　　资源加速投入提升效率，短期关注盈利改善，中长期看行业格局演变。

    　　公司2020 年资本开支62.4 亿元，同比+41.9%，夯实扩充快递核心资源，提升效率，2020 年公司转运中心自动化设备处理能力同比提升30%，人均效能同比提升14.2%，车辆平均装载率同比提升4.4 个百分点。短期来看，行业行政主管部门加强价格无序竞争监管，公司短期业绩有望迎来改善；中长期看，公司作为行业龙头，静待行业格局企稳后盈利能力改善。

    　　投资建议：在电商快递头部企业持续竞争背景下，我们认为给通达系当期业绩带来较大的压力，但同时也在加速行业整合出清；考虑到公司战略定位清晰，精细化管理能力突出，市场份额持续提升，我们长期看好公司发展。我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为16.6、19.8、24.5 亿元，对应现股价PE 为27、23、19 倍，维持“增持-A”评级。

    　　风险提示：电商件市场价格战持续，资本开支过快侵蚀现金流及利润，人工及油价等刚性成本上升等。