核心观点：

    　　事件：公司2020 年三季报实现营收27.7 亿元，同比+4.7%，其Q3同比+13.1%；实现归母净利润7.2 亿元，同比+19.9%，其Q3 同比+34.9%，扣非后同比+27.8%。Q3 来看：（1）本部营收3.2 亿元，同比+24.8%；本部归母净利润2.5 亿元，同比+35.4%。（2）时间互联营收8.3 亿元，同比+9.2%；实现归母净利润4408.6 万元，同比+32.0%。

    　　净利率提升，经营性现金流改善。（1）公司2020 年前三季度净利率为26.0%，同比提升3.3pp，其Q3 同比提升4.1pp；（2）实现经营性净现金流7284.8 万元，其Q3 单季实现经营性现金流9867.0 万元 ，公司上半年经营活动现金流为净流出状态，Q3 已逐渐恢复转正，预计Q4 经营性现金流将进一步改善。

    　　GMV 增速持续恢复，货币化率下滑幅度收窄。公司前三季度实现GMV228.5 亿元，同比+36.0%，其Q3 同比+45.4%：（1）分品牌，南极人GMV 203.3亿元，同比+40.0%，卡帝乐GMV 21.5亿元，同比+7.2%，精典泰迪GMV 2.3 亿元，同比+55.6%；（2）分平台，阿里、社交电商、京东、唯品会GMV 同比增长分别为22.4%、112.8%、20.9%、55.7%。公司Q3 本部货币化率为3.75%，Q2 为3.92%，同比下滑幅度收窄。公司已形成逻辑清晰的商业闭环，大店战略顺应线上导流规则，扩品类、聚流量愈发有利，随着品牌授权模式优越性逐步凸显，未来货币化率有望企稳。

    　　盈利预测及投资建议：预计公司2105-.252、2年0归.5母净利润分别为和27.4 亿元，采取分部估值法，给予20 年核心主业40X PE，时间互联15X PE 估值，维持合理价值24.64 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。品牌GMV 发展或不及预期；电商平台整体收入增速或不及预期；时间互联经营或不及预期。